John Connnally, sekretarz skarbu w gabinecie prezydenta Nixona, zwykł mawiać „to nasza waluta, ale wasze zmartwienie”, kiedy Europejczycy piętnowali słabego dolara. Dzisiaj te słowa nabierają szczególnego znaczenia – dosłownego. Słaby dolar jako waluta rezerwowa reszty świata, oddziałuje na globalną gospodarkę. Chiny „okazują zaniepokojenie” słabym dolarem (w swoich rezerwach walutowych mają 1,34 bln dol.), eksport krajów strefy euro stracił już prawie całą rezerwę konkurencyjności na amerykańskim rynku, cena ropy bije rekordy, a szefowie amerykańskich banków i rynki finansowe na długo zapamiętają zeszłoroczne „hipoteczne” wakacje. Wszystko to oddziałuje na dolara i jego wartość – cena eurodolara zbliża się do psychologicznej bariery 1,50, zaś my od kilkunastu tygodni przywykliśmy do „zielonego” wartego niecałe 2,50 zł. Zapewne zakupimy wiele towarów made in USA, jednak nie wszyscy będą się cieszyli.
Żółwie atakują
Od blisko pięciu lat dolar traci względem wszystkich światowych walut. Amerykanie przyzwyczaili się, że ich głównym dostawcą dóbr są Chiny, które poprzez furtkę niedoszacowanej waluty zalali amerykański (i nie tylko) rynek tanią podażą. Made in China- taką metką na swoim ubraniu, zabawce, telewizorze, konsoli itp. mógł się „poszczycić” prawie każdy Amerykanin. Skutki – USA spokojnie żyły na chiński kredyt, który z każdym rokiem powiększał gigantyczny deficyt handlowy. To powodowało stopniowe słabnięcie banknotu z wizerunkiem Jerzego Waszyngtona, jednak władze Chin prowadziły konsekwentną politykę słabej waluty nie pozwalając tym samym na spadek atrakcyjności swojego eksportu. Ale wszystkim z tym było dobrze – azjatycki gigant mógł się szczycić olbrzymim wzrostem gospodarczym i wysoką dynamiką eksportu, zaś przeciętny Amerykanin mógł sobie pozwolić na tanie, wschodnie zakupy.
Od czasu pęknięcia bąbla internetowego na początku obecnej dekady nad gospodarkę amerykańską zaczęły gromadzić się czarne chmury recesji, które Rezerwa Federalna z Alanem Greenspanem na czele zaczęła rozpędzać serią kilkunastu obniżek stóp procentowych. Pieniądz pompowany w gospodarkę na masową skalę zaczął skłaniać banki do udzielania atrakcyjnych kredytów hipotecznych. Mniejszą wagę zaczęto przywiązywać do kondycji finansowej kredytobiorców. Pieniądze na nowe domy i mieszkania zaczęły dostawać osoby, które w „normalnym” czasie nie dostałyby kredytu nawet na dziesięcioletnie auto z czwartej ręki. Ludzi – bez stałego dochodu, pracy i jakichkolwiek aktywów – zaczęto określać mianem NINJA (no income, no job and assets). Oni tworzyli rynek kredytów hipotecznych o podwyższonym ryzyku – sub-prime. Słowem „hipotekę” dostawał każdy komu bił puls. Teraz bije on dużo szybciej – pożyczkodawcom.
Banki świadome ryzyka zaczęły się go pozbywać sprzedając (sekurytyzując) prawa do przyszłych płatności z tych kredytów w postaci papierów zabezpieczonych tymi kredytami. Papiery te – CDO (collaterized debt obligations) – emitowane były w trzech transzach – senior (bezpieczne kredyty) oraz mezzanine i equity (w dużej części zabezpieczone na rynku sub-prime). Kiedy gospodarka zaczęła zwalniać, a Fed podwyższał stopy procentowe – wiele osób straciło wypłacalność i przestało spłacać kredyty. Papiery wartościowe zabezpieczone na nich gwałtownie straciły na wartości, zaś w aktywach banków gwałtownie zaczęły rosnąć portfele niespałacalnych (tzw. złych) kredytów. Inwestorzy zaczęli nerwowo reagować pozbywając się „gorącego kartofla”. Szef rezerwy – Ben Bernanke, chcąc uspokoić rynki finansowe, obniżył stopę procentową o 50 punktów bazowych. To miało dać czas inwestorom na ochłonięcie i dogłębną analizę sytuacji. Tak kończyły się zeszłoroczne gorące wakacje. Od tego czasu dolar swobodnie schodził lotem ślizgowym przez kolejne poziomy psychologicznego i technicznego oporu fluktuując obecnie w okolicach 2,40 PLN/USD.
Będzie wzrost, choć niewielki
Korekta z sierpnia i września zmusiła ekonomistów do gruntownej analizy sytuacji gospodarczej i perspektyw największej economy świata. Uwagę przykuwa oczywiście rynek hipoteczny i problemy z nim związane. Najprawdopodobniej ten segment gospodarki USA w największym stopniu wpłynie na jej spowolnienie w kolejnych latach. W zeszłym tygodniu Fed był zmuszony zweryfikować swoje prognozy makroekonomiczne dotyczące tegorocznego wzrostu gospodarczego w USA – z październikowych przewidywań na poziomie 1,8-2,5 proc. do aktualnie oczekiwanego poziomu między 1,3 a 2 proc., zaś Międzynarodowy Fundusz Walutowy sądzi, że USA w tym roku osiągną 1,5 proc. wzrostu PKB. Wielu ekonomistów z początkowego pesymistycznego nastawienia co do przyszłości gospodarki zaczyna powoli patrzeć z nadzieją w przyszłość.
Z ostatniego posiedzenia Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) jasno wynika, że Fed będzie konsekwentnie kontynuował swoją ekspansywna politykę monetarną dopóki nie nadejdą symptomy poprawy stanu amerykańskiej gospodarki. Niestety, dotychczasowa polityka pieniężna podsyciła wzrost cen – inflacja bazowa CPI w styczniu br. wyniosła 0,3 proc. (wobec oczekiwań na poziomie 0,2 proc.). Może to oznaczać, że jak tylko sytuacja w USA się unormuje czekają nas gwałtowne podwyżki stóp procentowych. Nie należy również wykluczyć, że władze monetarne USA celowo „wchodzą” na inflacyjną ścieżkę. Posunięcie takie pozwoliłoby na realny spadek wartości nieruchomości, chroniąc go tym samym przed dalszymi spadkami wartości nominalnej, jednocześnie rozładowując narosły w ostatnich latach bąbel spekulacyjny.
Świadomy trudnego położenia Ben Bernanke konsekwentnie twierdzi, że Rezerwa Federalna zdaje sobie sprawę z powagi sytuacji na rynku hipotecznym i niepewności na rynkach finansowych, ale nie dostrzega zagrożenia recesją. Tym samym dał do zrozumienia, że dla władz banku centralnego nie ma dylematu – walczyć z inflacją czy bronić wzrostu gospodarczego, choć z pewnością amerykańska gospodarka silnie zwolni. Droga przez podtrzymywanie wzrostu nawet kosztem dalszej deprecjacji dolara i wzrostu inflacji wydaje się być jedynie słuszną ścieżką nad przepaścią recesji. Koncepcję tę potwierdza konsekwentnie „gołębia” polityka Fed – w ciągu zaledwie pół roku stopy procentowe zostały obniżone aż o 225 p.b. do poziomu 3 proc. O stopniu determinacji amerykańskiego banku centralnego świadczy również gwałtowne „ścięcie” stóp procentowych łącznie o 1,25 pkt proc. zaledwie w ciągu ośmiu dni (22-30 stycznia br.). To zaś nasila presję deprecjacyjną dolara i wzmaga presję inflacyjną w USA.
W walkę „o wzrost” włączył się również prezydent Bush. Biały Dom zapowiedział wprowadzenie systemu ulg podatkowych – zwrot 600 dol. na osobę, 1200 dol. na małżeństwo oraz dodatkowe 300 dol. na każde posiadane dziecko. Zwrot części zapłaconego podatku ma nastąpić w formie czeków rozsyłanych przez urząd podatkowy. Ma to być antidotum na ograniczenie konsumpcji, a więc i nakręcanie spadku produkcji w USA, wynikające ze spadków giełdowych, zapaści na rynku hipotecznym oraz podwyższonych kryteriów udzielania kredytów. Całkowity koszt dla budżetu USA wynikający z zastosowania takiego bodźca finansowego szacowany jest na ok. 100-150 mld dol.
Usilna reanimacja stosowana przez Fed i administrację prezydenta Busha powoli zaczyna przynosić skutki. Jak ogłosił Departament Pracy – liczba osób ubiegających się o zasiłek po raz pierwszy spadła pod koniec stycznia br. o 1 tys., zaś liczba bezrobotnych kontynuujących pobieranie zasiłku spadła o 75 tys., czyli 2,7 proc. w tym samym na początku stycznia. Lepiej od oczekiwań wygląda również sytuacja na rynku nieruchomości w USA – liczba pozwoleń na budowę domu spadła w styczniu o 3 proc., wobec spodziewanych 4,6 proc. Również wzrost liczby budów o 0,8 proc. zaskoczył analityków (oczekiwano wzrostu o 0,6 proc.). Nie oznacza to bynajmniej zażegnania kłopotów, ale jest to być może owo światełko w tunelu, na które wszyscy czekają. Pytanie tylko jak długi jest ten tunel.
Katar i grypa
Od wielu lat na rynkach finansowych pokutuje przekonanie, że kiedy amerykańska gospodarka ma katar to europejską economy rozkłada grypa. Niestety i tym razem ta maksyma znajduje swe odzwierciedlenie w rzeczywistości. Wraz ze spowolnieniem wzrostu PKB w USA i kłopotami banków zaangażowanych w kredyty hipoteczne o podwyższonym ryzyku Unia Europejska również odczuje gorącą atmosferę zza Oceanu. Wzrost gospodarczy w strefie euro, jak szacuje Komisja Europejska (KE), wyniesie w obecnym roku jedynie 1,8 proc. wobec prognoz z listopada zakładających 2,2 proc. wzrost PKB eurolandu.
Z prognoz siedmiu największych gospodarek UE (Niemiec, Francji, Hiszpanii, Holandii, Polski, Włoch i Wielkiej Brytanii) wynika, że spowolnienie będzie przejściowe zakładając, że w krótkim okresie gospodarka amerykańska przyspieszy. Niestety, nie jest to jednak wysoce prawdopodobny scenariusz, przynajmniej dla „krótkiego okresu”. Już możemy zauważyć, że problemy amerykańskiego rynku nieruchomości wywarły znaczny wpływ na sytuację gospodarczą w krajach charakteryzujących się w ostatnich czasach wysoką dynamiką wzrostu cen na rynkach nieruchomości (Wielka Brytania, Francja, Hiszpania, Irlandia). Kraje te już odczuwają poważne spowolnienie wzrostu gospodarczego.
Polityka monetarna w strefie euro nadal pozostaje neutralna, jednak nic nie wskazuje, by w najbliższym czasie Europejski Bank Centralny (EBC) miał obniżać koszt pieniądza- w grudniu zeszłego roku roczna inflacja ukształtowała się na poziomie 3,1 proc. r/r i było to o 2 pkt proc. więcej niż oczekiwano. W styczniu w eurolandzie ceny wzrosły jeszcze bardziej- 3,2 proc. r/r. Jest to najwyższa inflacja od 14 lat. Oznacza to też, że mimo zwalniającego tempa wzrostu gospodarczego EBC nie obniży stóp procentowych. Co więcej, opublikowany przez KE indeks „optymizmu ekonomicznego” spadł do poziomu 101,7 z 103,4 w grudniu 2007 r.
Będzie rykoszet
Zderzenie bardzo ekspansywnej polityki monetarnej firmowanej przez Rezerwę Federalną z neutralną, o lekkim zabarwieniu restrykcji, polityką EBC pod wodzą Jeana-Claudea Tricheta doprowadza do sytuacji, w której tzw. parytet stóp procentowych zaczyna przemawiać na rzecz aprecjacji euro względem dolara. Analogiczna sytuacja ma się w odniesieniu do złotówki – w okresie kwiecień – listopad 2007 RPP podniosła koszt pieniądza o 100 p.b., zaś w styczniu i lutym o kolejne 0,5 pkt proc. Należy dodać, że podwyżka ta zapewne nie będzie ostatnia w związku z gwałtownie rosnącą presją inflacyjną napędzaną wysoką, kilkunastoprocentową (licząc r/r) dynamiką wzrostu płac na rynku polskim. Jeżeli do tego dołożymy nasz PKB, rosnący trzy razy szybciej niż PKB USA, nie można mieć jakichkolwiek wątpliwości co do przyczyn umacniania się złotego względem dolara.
Wydaje się, że umacniający się złoty ma dla nas zalety – za pośrednictwem internetu możemy nabywać „okazyjnie” tanią elektronikę z USA. Rekordowe ceny benzyny na światowych rynkach tylko we względnie małym stopniu wpłynęły na wzrost cen paliwa na krajowych stacjach. Silny pieniądz, przynajmniej w teorii, pomaga walczyć z inflacją. A na dodatek nasz eksport tylko w stosunkowo niewielkim stopniu odczuwa symptom silnej złotówki względem dolara (jedynie 10 proc. naszego eksportu rozliczane jest w dolarach).
Niestety pozory często mylą. Tak też jest w tym przypadku – na słabym dolarze traci strefa euro. Jej eksport nie może już praktycznie konkurować na amerykańskim rynku, zaś import produktów z USA jeszcze nigdy nie był taki tani dla przeciętnego Europejczyka. Nowy rekord notowań eurodolara ustanowiony został 27 lutego br. na poziomie 1,5047. Jest to znamienny moment – kurs EUR/USD przekroczył psychologiczną, do tej pory nieosiągalną granicę. Silna wspólna waluta prowadzi do stopniowego pogarszania sytuacji gospodarki eurolandu, zaś z nią bardzo silnie skorelowana jest nasza economy, zwłaszcza po unijnej akcesji i w perspektywie przyjęcia wspólnej waluty.
Ostatecznie to my, w mniejszym lub większym stopniu, dostaniemy rykoszetem taniego dolara, czego potwierdzeniem jest obniżenie przez Komisję Europejską prognoz wzrostu polskiej gospodarki z 5,6 proc. w listopadzie 2007 r. do 5,3 proc. obecnie, a jako jedną z głównych przyczyn wymienia się zmniejszenie zewnętrznego popytu strefy euro, a tym samym spadek polskiego eksportu i wzrost deficytu w bilansie obrotów towarowych.
W czym kwotować?
Na słabego dolara bardzo mocno reaguje cena baryłki ropy. Tani dolar oznacza względnie mniejsze wpływy z tytułu eksportu i sprzedaży ropy naftowej. Tak więc by zrekompensować sobie spadek wartości dolara państwa eksporterzy podnoszą cenę, choć trzeba przyznać, że na obecną sytuację na rynku tego surowca wpływają też inne czynniki (m. in.: napięta sytuacja na linii Irak – Turcja, anomalie pogodowe w roponośnym rejonie Zatoki Meksykańskiej oraz spekulacja funduszy arbitrażowych).
Niemniej, skoro do tej pory ropa wyceniana była w słabnącym dolarze problem kwotowania cen w tej walucie stał się na tyle poważny, że temat pojawił się w czasie dyskusji na szczycie OPEC. Problem polega na tym, że waluty krajów – eksporterów ropy naftowej są sztywno związane z dolarem. Tak samo wygląda sprawa stóp procentowych. Cięcie stóp procentowych powiązane z gwałtownym wzrostem napływu petrodolarów wzmaga inflację.
Korzystnym, w dalszej perspektywie, rozwiązaniem wydaje się być rewaluacja walut krajów naftowych. Tu jednak też pojawi się podwójny problem. Po pierwsze byłaby to oznaka braku zaufania do dolara, zwłaszcza teraz – w obliczu wzmagającej się presji na spadek amerykańskiej waluty. Politycznie dla tych krajów, w większości sojuszników i mających silne powiązania gospodarcze z USA, jest to trudne do zaakceptowania. Po drugie taka operacja automatycznie zmniejszyłaby wartość amerykańskich papierów wartościowych posiadanych przez te kraje. A sumy te są niebagatelne – kilkaset miliardów dolarów. Taką operację należałoby wykonać po względnym uspokojeniu się sytuacji na rynku walutowym. Czyli nieprędko.
Rozważając jednak perspektywę wieloletnią należałoby zauważyć, że w przyszłości to nie ropa będzie napędzała gospodarki krajowe będąc, tak jak jest dziś w przypadku tygrysów azjatyckich, motorem wzrostu gospodarczego. Gospodarka przyszłości to gospodarka bazująca na wiedzy (knowledge based economy), której fundamentem będzie daleko posunięty postęp techniczny i wirtualny wymiar prowadzenia biznesu. Tak więc informacja i jej nośniki będą kwotowane w jakieś walucie. W jakiej? W walucie Doliny Krzemowej. Pytanie jednak gdzie wtedy będzie Silicon Valley.
Problem Chin
Przez szereg ostatnich lat Chiny, poprzez tani eksport, kredytowały miliony Amerykanów. Liczni analitycy alarmowali o lawinowo rosnącym zadłużeniu USA i deficycie na rachunku obrotów bieżących. Teraz jednak to nie Amerykanie mają problem ze swoim zadłużeniem. Teraz ten dług jest problemem… Chin. Blisko 1,4 bln dol. znajduje się w chińskim banku centralnym pod pozycją – rezerwa walutowa, która w wyniku deprecjacji dolara topnieje w zastraszającym tempie. Co za tym idzie – coraz trudniej nią zarządzać, gdyż stale znajduje się pod silną presją spadkową.
Problem ten jest niezwykle skomplikowany. Chiny nie ujawniają jaką częścią ich rezerwy walutowej stanowią dolary, ale analitycy szacują, że może to być między 60 a 70 proc. To oznacza, że rezerwa ta jest bardzo wrażliwa na kształtowanie się kursu dolara. Niestety, trudno jest obecnie mówić o możliwości zwiększenia dywersyfikacji zasobów walutowych banku Chin. Uwolnienie nawet części takiej rezerwy znacznie pogłębiłoby spadek kursu amerykańskiej waluty z dwóch powodów. Po pierwsze – zalanie rynków walutowych taką podażą dolara wywołałoby drastyczny spadek jego ceny. Po drugie – Chiny pokazałyby w ten sposób, że straciły zaufanie wobec swojego głównego dłużnika i jego waluty. To zaś osłabiłoby do reszty prestiż rezerwowej waluty świata. Drugą możliwością jest stopniowe zwiększanie udziału innych walut w zasobach banku. Problem w tym, że jest to proces długotrwały i w obecnej sytuacji nie dałby pożądanych, doraźnych skutków.
W obecnej sytuacji władzom Chin zależy na ustabilizowaniu dolara, a nawet jego wzmocnieniu. Potwierdził te przypuszczenia szef Banku Chin Zhou Xiaochuan w wypowiedzi dla agencji Reuters. Zwrócił on uwagę, że stabilność i ewentualna aprecjacja amerykańskiej waluty są bardzo pożądane przez Pekin, gdyż pomogłyby przejść przez okres zawirowań na rynkach finansowych wywołanych problemami rynku hipotecznego w USA. Okazuje się, że wielki sukces Chin w podbijaniu światowych rynków stał się jednocześnie najpoważniejszym problemem państwa – tygrysa.
Wspólny problem (?)
Do tej pory problem kursu dumy największej gospodarki świata – dolara, waluty pełniącej funkcję para-SDR-u, nie był na tyle poważny by rozważać jakiekolwiek kroki mające na celu dywersyfikację rezerw walutowych największych państw, czy też wycenę kruszców i surowców w innej, pewniejszej (i stabilniejszej) walucie (np. euro, co nieśmiało prorokuje Alan Greenspan). Teraz jednak wielu uczestników globalnej gospodarki podważa zaufanie do banknotu z podobizną Jerzego Waszyngtona.
Rynki walutowe odczuwają ewidentnie intencje amerykańskich władz, którym mimo oficjalnych zapewnień sekretarza skarbu USA Hanka Paulsona („silny dolar leży w interesie naszego państwa”), nie wykazują objawów zdenerwowania rekordową deprecjacją swojej waluty. W obecnej sytuacji nie można się im dziwić – słaby dolar powinien zaktywizować eksport, który zmniejszy deficyt bilansu płatniczego, zwiększy krajową produkcję, co spowoduje wzrost popytu na pracę (czyli jednocześnie płacy) i uruchomi mechanizm popytowy, który powinien postawić na nogi zwalniającą gospodarkę. Pojawiły się już pierwsze symptomy takiego biegu wydarzeń – amerykańska elektronika zaczyna zalewać stary kontynent.
W obliczu obecnej sytuacji należy się zgodzić z prezydentem Francji – Sarkozym, który w przemówieniu do Kongresu stwierdził, że dolar nie jest już „czyimś” problemem. O ile to stwierdzenie miało rację bytu za prezydenta Nixona, o tyle teraz już nie musi być ekonomicznie i racjonalnie uzasadnione. Przez te kilkadziesiąt lat świat się zmienił – globalnej gospodarki już nie kontroluje Międzynarodowy Fundusz Walutowy razem z Bankiem Światowym. Teraz globalne rynki należą do funduszy (arbitrażowych, inwestycyjnych, emerytalnych) i rzeszy spekulantów, którzy na własną rękę mogą kształtować sytuację na „globalnej giełdzie”.
Teraz też gospodarki narodowe są w dużo większym stopniu związane z gospodarką globalną. Tak więc problemy na szczeblu krajowym, zwłaszcza w przypadku takich tuzów jak USA, stają się jednocześnie problemami wszystkich członków globalnej wioski. Stany Zjednoczone nie powinny o tym zapominać, albo powinny sobie o tym przypomnieć.
Autor jest pracownikiem Szkoły Głównej Handlowej