Obok 10,4 mld deklarowanych oszczędności w ministerstwach (patrz wykres z dzisiejszej Rzeczpospolitej poniżej), prawie 10 mld zł pochodzić będzie ze zmiany sposobu finansowania inwestycji. Pieniądze na drogi będą pochodziły z pożyczek zaciąganych przez Krajowy Fundusz Drogowy.
Odciąży to budżet centralny, ale (choć nie przewidujemy większych problemów z uzyskaniem kredytów przez KFD) nie musi pomóc w zmniejszaniu deficytu finansów publicznych (który ma znaczenie dla spełnienia kryteriów Maastricht).
Co to znaczy: Naszym zdaniem przesunięcie sposobu finansowania inwestycji drogowych (zamiast ich ograniczanie) jest w obecnej sytuacji gospodarczej lepszym rozwiązaniem. Dzisiejsza aukcja będzie pierwszym poważniejszym testem możliwości finansowania deficytu, ale nawet gdyby asset swap’y rozszerzały się znacząco, przy prawdopodobnych dalszych cięciach stóp procentowych koszty finansowania nie będą w 2009 roku zbyt dużym obciążeniem.
Strategia rynkowa
Wczoraj złoty stracił kolejne 2,5% (a WIG20 spadł 4.4%) bez żadnych dodatkowych i wyjątkowych wydarzeń na rynku, które mogą mieć jakiś związek z fundamentami gospodarki. Dzisiaj rynek otworzył się na poziomie 4,61/€ a później kurs osiągnął 4,69/€. Przy obecnej dynamice na rynku trudno sugerować się jakimikolwiek poziomami technicznymi, kontynuacja obecnego ruchu wskazuje, że szybko zmierzamy do historycznie słabych poziomów z 2004 roku (tj. 4,933 z 20 lutego 2004) i mogą one zostać osiągnięte już w połowie marca. Warto przypomnieć, że wówczas po spektakularnym osłabieniu nastąpiło szybkie umocnienie, tj. w 12-miesięcy z 4,93 do 3,87/€.
Różnica pomiędzy obecną sytuacją a tą z 2003/2004 roku jest taka, że wówczas było ewidentne, że zloty jest niedowartościowany (zobacz Directional Economics “From Russia with Love” ze stycznia 2004 roku), podczas gdy teraz niepewność co do przebiegu, długości i skali globalnej recesji powstrzymuje nas od jednoznacznego stwierdzenia, że złoty jest niedowartościowany. Znaczące spowolnienie popytu zewnętrznego powoduje, że do doprowadzenia deficytu handlowego i bieżącego do poziomu, który będzie możliwy do sfinansowania (w obecnych warunkach większych problemów z dostępnością do kapitału: mniejszych napływów zagranicznych inwestycji bezpośrednich i portfelowych) potrzebne jest większe osłabienie kursu. Z drugiej jednak strony, podejście do modelowania kursu równowagi na bazie różnic w tempie wydajności wskazuje, że kurs fundamentalny dla złotego jest znacznie mocniejszy niż w 2004 roku. W obecnych warunkach jednak to pierwsze podejście ma większe znaczenie, to drugiej zacznie dominować w warunkach pokryzysowych. Inna różnica pomiędzy sytuacją bieżącą a tą z 2004 roku jest ERM-2, decyzja o wstąpieniu/determinacja do osiągnięcia tego celu może dostarczyć w pewnym momencie silnej kotwicy dla złotego.
Dzisiaj kolejny ważny test dla MinFin, tj. aukcja papierów dwuletnich (podaż 1,7-2,2 mld PLN) oraz pięcioletnich (1,1-1,6 mld PLN). Słaby złoty oraz oczekiwane duże podaże na krótkim końcu krzywej (oprócz dzisiejszej aukcji MinFin zamierza wyemitować w lutym bony za 5-6,5mld PLN) negatywnie wpływają na krótki koniec krzywej. Z drugiej strony widoczne jest zainteresowanie długimi papierami ze strony funduszy emerytalnych, chociaż tempo osłabienia złotego może nieco pokrzyżować szyki. Aukcja odbywa się w bardzo niesprzyjającym otoczeniu, więc jest bardzo prawdopodobne, że sprzeda się poniżej rynku, albo popyt będzie niski.
Zespół analiz makroekonomicznych
Mateusz Szczurek
Rafał Benecki
Grzegorz Ogonek
Źródło: ING Bank Śląski
