Jakby sytuacji na polskim rynku stóp procentowych nie analizować, jest ona nietypowa. Jeśli przyjrzymy się historii, to regułą był dość wysoki poziom realnych stóp procentowych. Był on tradycyjnym przedmiotem narzekań ze strony biznesu i wszelkiej maści zwolenników taniego pieniądza.
W rzeczywistości władze monetarne nie miały alternatywy, gdyż inflacja była od dziesięcioleci (tak, także w czasach ustroju powszechnej sprawiedliwości społecznej) dobrze zadomowiona w Polsce i zbicie oczekiwań inflacyjnych do bezpiecznego poziomu wymagało takich, a nie innych działań. Obecnie sytuacja jest całkowicie inna.
Dziś stopy procentowe banku centralnego i inflacja znalazły się na prawie identycznym poziomie, sytuacja bezprecedensowa od kilkunastu lat. Przesądził o tym kryzys finansowy, który zmusił władze monetarne do działań, w których priorytetem jest pobudzanie gospodarki. Ponadto, dostępne analizy wskazują, że wzrost inflacji trwający od lutego jest tymczasowy, co pozwala RPP skupić się na działaniach antykryzysowych. Wszystko wskazuje więc na krótki horyzont tej anomalii, jest ona także zupełnie nieszkodliwa, a to z uwagi na koleją anomalię
Anomalia druga
Kryzys objawił się na wszystkich rynkach finansowych, nie oszczędził i rynku polskich obligacji. Niechęć inwestorów do ryzyka okazała się silniejsza niż perspektywy zarabiania na spadających stopach procentowych. Mimo kolejny obniżek stóp procentowych NBP, rentowności obligacji zaczęły rosnąć już w styczniu tego roku. Jest to zjawisko niedobre nie tylko dla posiadaczy obligacji. Obligacje skarbowe są dla banków alternatywą dla udzielania kredytów. Stąd wysokie rentowności papierów dłużnych przyczynią się do ograniczenia akcji kredytowej. Można powiedzieć, że będziemy mieli do czynienia z klasycznym efektem wypychania (czyli wypierania z rynku pożyczkobiorców prywatnych przez Państwo).
Anomalia trzecia
Jakiś czas po obligacjach, także stopy rynku pieniężnego przestały wykazywać wysoka dodatnia korelację ze stopami banku centralnego. Od kwietnia stawki WIBOR systematycznie rosną. Dość zaskakująca jest czasowa zbieżność tego zjawiska z terminem ostatniej obniżki stóp procentowych. Wskazywałoby to utratę przez rynek wiary w skuteczność i możliwość dalszego działania RPP poprzez klasyczne narzędzie polityki pieniężnej. Dopiero obniżka stopy rezerwy obowiązkowej wyhamowała wzrost stóp rynku pieniężnego. Kolejne decyzje władz monetarnych mogą odwrócić niekorzystny trend wzrostowy. Przyczynia się on do dalszego ograniczenia dostępności kredytu i jest niestety przejawem przewidywanego od dłuższego czasu pogorszenia płynności w systemie bankowym. Odnosząc się do anomalii pierwszej, w tej sytuacji nawet dalsze obniżki stóp NBP nie są w stanie pobudzić inflacji.
Sytuacja na rynku stóp procentowych nie nastraja optymistycznie. Kluczem do rozwiązania problemu jest zasilenie systemu bankowego w takiej skali, aby zmuszony został do ponoszenia większego ryzyka i to w sytuacji rosnących potrzeb pożyczkowych budżetu. Sęk w tym, że pole manewru w tym zakresie mocno się skurczyło. Obniżenie stopy rezerwy obowiązkowej do zera uwolni kwotę kilkunastu miliardów złotych. Tak daleko posunięta redukcja jest jednak trudna do wyobrażenia. Także zmniejszenie aktywności NBP w operacjach zmniejszających płynność mogłoby zasilić system podobną kwotą. Kwoty są duże ale jeśli skonfrontuje się je z możliwymi dodatkowymi emisjami obligacji Skarbu Państwa, na rozwój akcji kredytowej ni pozostaje wiele. Warto, aby pamiętano o tym podczas debaty o zwiększaniu deficytu budżetowego.
Grzegorz Zatryb
Źródło: Strefa Finansów Sp. z o.o.
Wojciech Boczoń