PHN – okazja, czy wielka niewiadoma?

Za niespełna dwa tygodnie na warszawskiej GPW zadebiutują walory Polskiego Holdingu Nieruchomości, spółki należącej do Skarbu Państwa. Skala zainteresowania inwestorów walorami PHN, zarówno w ramach trwającej oferty publicznej, jak i już w trakcie notowań giełdowych, być może dostarczy szeregu ciekawych wskazówek dotyczących aktualnego stanu koniunktury krajowego rynku nieruchomości.

Chcąc być zupełnie pewnym wypowiadanej opinii, o PHN można powiedzieć tylko jedno: będzie to najbardziej „unikatowa” spółka nieruchomościowa w dotychczasowych dziejach warszawskiego parkietu. Poza tym tak naprawdę, nie licząc konkretnych strat jakie spółka generuje prawie każdego roku od początku istnienia, niewiele konkretnego da się o niej powiedzieć. Tym ciekawiej zapowiada się giełdowy start holdingu, zaplanowany na 13 lutego.

PHN to specyficzna spółka, posiadająca nietypowy portfel nieruchomości, w dodatku stworzony w oryginalny sposób, w wyniku połączenia spółek należących do Skarbu Państwa i prowadzących działalność w krajowym sektorze nieruchomości. W związku z tym analitycy giełdowi mają spory dylemat z porównaniem wskaźników holdingu do parametrów innych spółek giełdowych notowanych w ramach indeksu WIG-deweloperzy. Zresztą istnieją spore wątpliwości co do wiarygodności wielu czynników, na podstawie których te wskaźniki zostały policzone, np. wyceny majątku spółki zawartej w prospekcie. Być może stąd wynika szeroki zakres wycen domów maklerskich dotyczących wartości spółki, który oscyluje od 1 do 1,7 mld złotych, a więc różni się w skrajnych szacunkach o, bagatela, 70 procent – pisze Jarosław Jędrzyński, analityk rynku nieruchomości portalu RynekPierwotny.com.

PHN nie jest raczej typowym deweloperem komercyjnym typu GTC, przede wszystkim z racji innego, nietypowego portfela nieruchomości oraz metodyki działalności operacyjnej. Deweloperem mieszkaniowym jest tylko w marginalnej części, a i ta ma zostać z działalności spółki w miarę szybko wyeliminowana. Czym więc jest tak naprawdę PHN? Inną postacią funduszu nieruchomości, czy może przysłowiowym workiem, do którego Skarb Państwa powrzucał co tam miał, żeby korzystniej sprzedać w bardziej okazałym holdingowym opakowaniu?

Wydaje się, że gdyby polski rynek nieruchomości trochę sprawniej podążał za standardami swoich odpowiedników w krajach o zaawansowanych systemach gospodarczych, ze znalezieniem właściwej terminologii dla przedmiotu działalności PHN, a przede wszystkim deklarowanego przez spółkę kierunku rozwoju, nie byłoby takiego problemu – podkreśla Jarosław Jędrzyński, analityk rynku nieruchomości portalu RynekPierwotny.com.

Chodzi o REIT, czyli popularne na Zachodzie Real Estate Investment Trust. To w obecnej chwili w szeregu wysoko rozwiniętych gospodarek rynkowych hasło symbolizujące najbardziej zaawansowaną, efektywną, popularną i podlegającą stałemu procesowi szybkiego rozwoju formę pośredniego inwestowania w nieruchomości, głównie przez inwestorów giełdowych, zarówno indywidualnych jak i instytucjonalnych, choć nie tylko. W najbardziej zwięzły sposób REIT można zdefiniować jako podmiot o charakterze funduszu inwestycyjnego, posiadający formę prawną spółki akcyjnej, którego przedmiotem działalności są inwestycje w nieruchomości połączone z procesem zarządzania nimi (tzw. Equity REIT).

Głównym elementem charakteryzującym ten segment funduszy nieruchomościowych jest ich specyficzny status podatkowy, zakładający zwolnienie z podatku dochodowego na poziomie korporacyjnym pod warunkiem wypłaty akcjonariuszom minimum 90 proc. zysku w formie dywidendy. Ma to na celu zniesienie podwójnego opodatkowania udziałowców, którzy płacą go od dywidend i zysków kapitałowych.

REIT-y raczej nie celują w stałe osiąganie zysków z obrotu posiadanymi nieruchomościami, tak by było to podstawą ich aktywności gospodarczej. Skupiają się za to na ich profesjonalnym zarządzaniu, które ma stanowić gwarancję długoterminowych stabilnych dochodów. Jeżeli dochodzi do transakcji kupna-sprzedaży nieruchomości, to przede wszystkim w celu przebudowy posiadanego portfela dla poprawy jego efektywności. REIT-y charakteryzuje duża wszechstronność inwestycyjna i brak jakichkolwiek ograniczeń podmiotowych przy konstruowaniu portfeli. Jednak pozycję pierwszoplanową zajmują inwestycje w obiekty komercyjne: biurowce, sklepy i centra handlowe, powierzchnie magazynowe, hotele, szpitale, centra logistyczne, kompleksy rekreacyjne, parkingi podziemne itp. – wyjaśnia Jarosław Jędrzyński, analityk rynku nieruchomości portalu RynekPierwotny.com.

REIT-y w sposób absolutnie bezkonkurencyjny, zwłaszcza w odniesieniu do zamkniętych funduszy nieruchomościowych, ułatwiają dostęp do szeroko rozumianego pod względem rodzajowym rynku nieruchomości, zarówno przez inwestorów indywidualnych (nie wyłączając tych drobnych), jak i instytucjonalnych, ze szczególnym uwzględnieniem funduszy emerytalnych. Bardzo istotne w tym miejscu jest podkreślenie niskich kosztów transakcyjnych, niewielkich wymagań kapitałowych oraz łatwości wejścia i wyjścia z inwestycji w dowolnym momencie. W ten sposób pośrednie inwestycje w nieruchomości zyskują widoczną „gołym okiem” przewagę nad inwestycjami bezpośrednimi, które tych cech są zupełnie pozbawione.

Oczywiście przed PHN-em bardzo daleka droga do osiągnięcia standardów środowiska REIT, o ile w ogóle takie standardy staną się celem menadżerów holdingu. Na pewno powinien on stać się wzorem REIT spółką dywidendową z prawdziwego zdarzenia. Jeśli bowiem przysłowiowy Kowalski zastanawiałby się nad zmianą przeznaczenia kapitału uciułanego na kawalerkę pod wynajem na zakup akcji PHN na giełdzie, to z pewnością bardziej liczyłby na stały gwarantowany dochód w postaci sowitej dywidendy, aniżeli mgliste perspektywy wzrostu cen akcji. Tymczasem próżno szukać w prospekcie emisyjnym konkretnych, rzeczowych deklaracji spółki dzielenia się zyskami z akcjonariuszami. Taka kolejna, tym razem „dywidendowa” niewiadoma.

W Polsce niestety nie ma i raczej jeszcze długo nie będzie inicjatywy prawodawczej dotyczącej REIT, choć w krajach Wspólnoty to norma. Wydaje się jednak, że opisane przez „Parkiet” nadspodziewane i rosnące z dnia na dzień zainteresowanie ofertą PHN zagranicznych inwestorów finansowych, to nie przypadek, ale efekt łudzącego dla giełdowej zagranicy podobieństwa polskiego holdingu do zachodnich REIT-ów, które na całym niemal świecie cieszą się dużym uznaniem, zaufaniem i powodzeniem inwestycyjnym. Byłoby bardzo dobrze, gdyby najbliższy giełdowy debiutant nie sprawił zawodu nie tylko zagranicznym inwestorom finansowym, ale także wszystkim innym swoim świeżo upieczonym akcjonariuszom. Pozytywny rezultat IPO, a następnie scenariusz pierwszych i kolejnych notowań Polskiego Holdingu Nieruchomości, nie tylko powinien być mocnym impulsem koniunktury giełdowej, ale przede wszystkim wiarygodną zapowiedzią bliskiej perspektywy nadejścia lepszych czasów po pięciu latach spowolnienia dla wszystkich uczestników rodzimego rynku nieruchomości – podsumowuje Jarosław Jędrzyński, analityk rynku nieruchomości portalu RynekPierwotny.com.

RynekPierwotny.com