PKB wzrósł o 4,8%r/r w 3kw po 5,8% poprzednio. Chociaż to więcej niż się spodziewaliśmy (naszą prognozą było 4,4% przy konsensusie rynkowym 4,6%) to w danych widzimy niepokojące sygnały. O ile konsumpcja utrzymała dobre wyniki (wzrost o 5% to wciąż więcej niż średnio w 2007), inwestycje doznały poważnego uszczerbku odnotowując ujemny wzrost w ujęciu kw/kw dla danych odsezonowanych (po zannualizowaniu -2%, spadek z 8,7% w 2kw) i chociaż w ujęciu r/r widać wciąż 3,5% wzrostu to kolejne kwartały mogą być o wiele gorsze. To co sprawiło, że wzrost gospodarczy nie ucierpiał na załamaniu inwestycji to łączny wpływ wyhamowania importu (w ślad za inwestycjami; eksport netto dodał do wzrostu 0,2 pkt. proc po -0,4 w 2kw) i zwiększenia zapasów (wpływ na wzrost o 0,6 pkt. proc., ten efekt powinien szybko zostać wyeliminowany przez zamykanie bądź redukowanie produkcji w przedsiębiorstwach).
Kolejną dobrą wiadomością jest odporność eksportu – wzrost o 7,1%r/r to tylko trochę gorszy wynik niż 8,5% z 2kw. Interpretujemy to jako efekt szybkiego dostosowania rachunku obrotów bieżących do utrudnień w zewnętrznym finansowaniu. Oznacza to mniejszą presję na deprecjację złotego.
Co to znaczy: Łączny wzrost był w 3kw dobry, jednak tempo wyhamowania inwestycji jest niepokojące i nasza prognoza wzrostu PKB o 3% na 2009 może okazać się zbyt wysoka, co podkreśliłoby potrzebę obniżek stóp. Szybkie spowolnienie importu i utrzymująca się konsumpcja powinny pozwolić na tylko łagodne pogorszenie w 4kw (3,4-3,8%r/r) i 4,9-5% w całym roku 2008.
Ten tydzień
W grudniu bardzo prawdopodobne kolejne cięcie stóp
Publikowane w poniedziałek szacunki Ministerstwa Finansów co do inflacji w listopadzie powinny nie przeszkadzać w kolejnych obniżkach. Spodziewamy się spadku tempa wzrostu CPI z 4,2%r/r do 3,7%, czyli do poziomu dość daleko od maksymalnej osiągniętej wielkości 4,8% z sierpnia, za to blisko górnego progu (3,5%) akceptowalnych wahań inflacji wokół celu. Nasze wyliczenia pokazują, że za kolejnym wyraźnym spadkiem rocznej dynamiki cen konsumpcyjnych (stymulowanym przez obniżenie cen paliw o ponad 6%m/m) będzie ukryta stabilizacja podstawowej miary inflacji bazowej, a nawet nieznaczny wzrost inflacji netto – ale takie samo zachowanie tych wskaźników w październiku nie przeszkodziło w podjęciu decyzji o obniżeniu stóp.
O ile szacunki inflacji zrobią miejsce do obniżek to listopadowy odczyt indeksu PMI (opublikowany dziś rano) wydaje się sprawę przesądzać. Spadek z 43,7 do 40,5 oznacza nasilenie pesymizmu wśród przedsiębiorców i choć jest to kolejne nowe minimum tego wskaźnika (wylicznaego od połowy 1998) to tempo pogarszania perspektyw wciąż się nasila. Jest to zapowiedź naprawdę dramatycznie złego” (a Dariusz Filar użył właśnie takich słów do nazwania sytuacji umożliwiającej szybkie cięcia stóp) wyniku produkcji przemysłowej w listopadzie, który oceniamy na -6 do -9%r/r (przy 0,2% w październiku i średniej miesięcznej 6,7%r/r w okresie styczeń-wrzesień).
Co to znaczy: Brak przeszkód ze strony inflacji i „dramatycznie zły” odczyt PMI skłaniają nas do przewidywania kolejnego cięcia stóp procentowych o 25pb w grudniu.
Plan stabilizacji i rozwoju
40 mld na gwarancje dla banków, 20mld dla MSP, większe o 6,8mld inwestycje finansowane z UE
Rząd ogłosił “plan stabilizacji i rozwoju”, zakładający „stymulację” gospodarki kwotą 91,3 mld zł w latach 2009-2010. Główne punkty planu to:
- Zmiana prognozy wzrostu z 4,8 do 3,7% r/r w przyszłym roku.
- 40mld poręczeń dla banków (są już plany ustawy umożliwiającej dokapitalizowywanie instytucji finansowych w zamian za akcje), 20mld na poręczenia dla MSP – BGK poręczać będzie do połowy kwoty kredytu zaciąganego przez małe i średnie firmy w innych bankach
- Umożliwianie wpisywania w koszty inwestycji nowych małych firm do 100tys euro (dwa razy więcej niż dotąd)
- Zwiększenie inwestycji finansowanych ze środków unijnych z 10 do 16.8mld zł. Tutaj jest naszym zdaniem duże pole do popisu – chodzi również o nie utrudnianie ponad miarę uzyskiwania unijnego finansowania
- Stworzenie „rezerwy solidarnościowej” w wysokości 1.14mld zł (i tutaj uwaga: ) finansowanej z podwyższenia akcyzy na alkohol i sprowadzane nowe samochody (ale przecież nie z UE?). Wygląda niestety na przelewanie z pustego w próżne – podwyżki akcyzy na używki opłacane są większym procentem dochodów osób biedniejszych (o ile w ogóle są opłacane, pytanie na ile szczelniejsze granice na wschodzie ograniczą przemyt). Opodatkowywanie importowanych samochodów (o większych silnikach) to rozwiązanie protekcjonistyczne, możliwe raczej tylko w przypadku importu pozaunijnego i dotyczącego runku tak dotkniętego kryzysem, że jakiekolwiek dochody z tego tytułu będą ograniczone.
- Pomoc dla gospodarstw domowych obciążonych podwyżkami cen energii.
Plan wygląda dosyć zachowawczo i jego skuteczność opiera się głównie na efektach psychologicznych (chyba, że 40mld przeznaczone na gwarancje dla banków będzie wymagalne, ale na razie nie wiemy jak te gwarancje mają być skonstruowane), co ma jednak zaletę ograniczenia wzrostu deficytu budżetowego.
Co to znaczy: Plan „jak coś zrobić, żeby za dużo nie wydać” wpisuje się w założenie stosunkowo ograniczonego wpływu kryzysu w Europie na Polskę.
Zespół analiz makroekonomicznych
Mateusz Szczurek
Rafał Benecki
Grzegorz Ogonek
Wojciech Boczoń
