Nadchodzące kwartały będą okresem znacznego wzrostu cen. Inflacja tworzy wrażenie wysokich zysków, których charakter jest jednak ulotny. Zniekształcony wynik finansowy przedsiębiorstwa prowadzi do błędnych decyzji inwestycyjnych. Decydując się na inwestycję w okresie wysokiej inflacji, należy dokładnie przyjrzeć się wynikom przedstawianym przez spółkę.
Wzrost cen na rynku sprawia, że zyski zrealizowane na zapasach tworzą wrażenie znakomitej sytuacji panującej w spółce. Również zaniżanie odpisów amortyzacyjnych tworzy iluzję wysokich zysków. Z drugiej strony wzrost cen zwiększa presję kosztów. Konieczność podniesienia cen dla końcowego odbiorcy wiąże się ze spadkiem popytu na produkty i usługi oferowane przez przedsiębiorstwo. Z tego powodu zyski osiągnięte dzięki inflacji topnieją równie szybko, jak się pojawiają.
Wpływ amortyzacji na wynik finansowy
Wybierając spółkę, należy zwrócić uwagę na wysokość odpisów amortyzacyjnych. Jeśli przedsiębiorstwo dąży do uzyskania wysokiego zysku, zaniżając wysokość odpisów amortyzacyjnych, będzie miała trudności z utrzymaniem potencjału wytwórczego w przyszłości. Taka spółka nie gwarantuje stabilnego poziomu zysków.
W okresie wysokiej inflacji odpisy amortyzacyjne nie nadążają za wzrostem cen. Jest tak ze względu na przepisy regulujące księgowość, które nie pozwalają na uwzględnienie zmian cen na rynku, gdyż opierają się na koszcie historycznym. Tym samym przedsiębiorstwa, mimo że osiągają księgowe zyski, mogą konsumować kapitał. Aby utrzymać potencjał produkcyjny, przedsiębiorstwo musi zachowywać część zysku.
Przykładem może być zakup maszyny, która amortyzuje się w ciągu pięciu lat. Przez ten okres przedsiębiorstwo gromadzi środki, aby zastąpić zużyte wyposażenie. Jednakże opierając się na koszcie historycznym, po jakim maszyna została zakupiona, nie uwzględnia się wzrostu cen na rynku. Tym samym odpisy amortyzacyjne nie są wystarczające, aby po pięciu latach uzupełnić zużytą maszynę. Zyski osiągnięte w tym czasie należałoby pomniejszyć o koszt uwzględniający zastąpienie zużytej maszyny, gdyż tylko to pozwoli na kontynuowanie działalności w przyszłości. Przedsiębiorstwa powinny zachowywać część zysku netto z myślą o uzupełnieniu zużytego wyposażenia.
Pomocnym przy określeniu polityki stosowanej przez daną spółkę jest wskaźnik zysku zatrzymanego. Zysk zatrzymany jest częścią zysku netto wypracowanego przez spółkę, która nie została przeznaczona na wypłatę dla akcjonariuszy, lecz została zatrzymana z myślą o reinwestycji. Wysoki poziom tego wskaźnika sugeruje, że spółka troszczy się o odpowiedni poziom odpisów amortyzacyjnych.
Wycena zapasów a inflacja
W okresach wysokiej inflacji na wynik finansowy w bardzo dużym stopniu wpływa metoda wyceny zapasów. Zastosowanie metody FIFO (first in, first out) prowadzi do zawyżenia zysków przedsiębiorstw. Metoda FIFO nie odnosi obecnych kosztów do bieżących przychodów. Przyjęcie takiego sposobu wyceny skutkuje dodaniem zysków zrealizowanych na zapasach do zysku operacyjnego.
Znaczna część zysków przedsiębiorstw stosujących metodę FIFO może być zyskiem na zapasach. Wraz z koniecznością odtworzenia zapasów zysk będzie systematycznie malał. Zysk osiągany w ten sposób nie ma ugruntowania w stabilnym popycie na produkty przedsiębiorstwa, lecz jest efektem znaczącego wzrostu cen w gospodarce. W tym kontekście warto przyglądać się zyskom wypracowywanym przez spółki działające w sektorach, w których wzrost cen jest największy. W ostatnim czasie były to spółki górnicze i paliwowe.
W okresie wysokiej inflacji podejściem bliższym rzeczywistości jest metoda LIFO (last in, first out). Przyjęcie takiej metody wyceny odnosi bieżące przychody do bieżących kosztów. Zastosowanie tej metody skutkuje niższym zyskiem wypracowanym przez przedsiębiorstwo w okresie wysokiej inflacji, jednakże daje większą szansę na to, że zyski będą stabilne w przyszłości.
Warto też sprawdzić metodę wyceny zapasów w przedsiębiorstwie. Uzyskanie odpowiednich danych jest często pracochłonne, jednakże może uchronić inwestora przed ulegnięciem złudzeniu wysokich zysków raportowanych przez spółkę, które w przyszłości mogą bardzo szybko stopnieć. W ostatnich tygodniach PKN Orlen pochwalił się zyskiem 1,1 mld złotych osiągniętym w pierwszym kwartale. Jednakże po uwzględnieniu „efektu LIFO”, czyli oczyszczeniu wyniku o wpływ wzrostu cen ropy, wynik finansowy zmalał do zaledwie 154 mln złotych.
Stabilny popyt na produkty i usługi
Przy wyborze spółki należy zbadać rynek, na którym ona działa. Istotne jest, aby pozycja wybranego przedsiębiorstwa była stosunkowo stabilna. Sprzedaż towarów lub usług powinna rosnąć zarówno w ujęciu nominalnym, jak i realnym. Zbadanie tego drugiego parametru jest pracochłonne, gdyż trudno uzyskać odpowiednie dane. Dlatego wybór odpowiedniej spółki wymaga dogłębnego zbadania sektora.
Stabilny popyt na ofertę spółki gwarantuje możliwość podniesienia cen produktów i usług bez obawy o znaczący spadek sprzedaży. Tym samym przedsiębiorstwo może sprostać okresowi inflacyjnego wzrostu kosztów bez zagrożenia drastycznym spadkiem zysków. Warren Buffet określa tę cechę jako pricing power. Przedsiębiorstwo spełniające powyższe kryteria oferuje produkty o wyjątkowo wysokiej jakości bądź produkty unikatowe. Z tego powodu nie musi obawiać się o rywalizację cenową ze strony bezpośrednich konkurentów.
Stopień finansowania kapitałem własnym
W kontekście wysokiej inflacji dużego znaczenia nabierają działania banków centralnych. W okresie wzrostu cen władze monetarne z reguły decydują się na podwyżki stóp procentowych, pogłębiając trudności związane ze wzrostem inflacji. Obsługa zadłużenia stanowi znaczne obciążenie dla przedsiębiorstw. Tymczasem obecnie dobiega końca bezprecedensowy w historii okres skrajnie luźnej polityki pieniężnej oraz rekordowo niskich stóp procentowych. Oznacza to, że wraz ze wzrostem stóp procentowych obciążenia z tytułu kredytów oraz emisji obligacji ulegną zwiększeniu.
Jeżeli przedsiębiorstwo w wysokim stopniu finansuje się kapitałem obcym, to wzrost stóp procentowych znacznie pogorszy wynik finansowy. W skrajnych przypadkach może okazać się zbyt dużym ciężarem do udźwignięcia. Wybierając spółkę, powinno przywiązywać się dużą wagę do stopnia finansowania majątku kapitałem własnym. Im wyższy jest poziom tego wskaźnika, tym większa szansa, że wzrost stóp procentowych nie zdoła zakłócić działalności przedsiębiorstwa.
Cechy spółki odpornej na inflację
Decydując się na inwestycję w okresie wysokiej inflacji, nie można sugerować się jedynie wysokością zysków przedsiębiorstwa. Należy dogłębnie zbadać ich źródło, sprawdzając czy nie są wynikiem zaniżania odpisów amortyzacyjnych. Pomocny do oceny spółki jest wskaźnik zysku zatrzymanego. Mylące bywają zyski zrealizowane na zapasach, które będą znikały wraz z koniecznością odnowienia zapasów. W tym przypadku należy zwracać uwagę na „efekt LIFO”.
Spółka powinna mieć ugruntowaną pozycję, gwarantującą możliwość podniesienia cen produktów bez obawy o spadek popytu na nie. Tym samym wzrost kosztów wywołany inflacją zostałby zrekompensowany przez wyższe przychody. Ostatnią ważną cechą jest rozsądny stopień wykorzystania dźwigni finansowej. Jeśli przedsiębiorstwo finansuje się w dużym stopniu kapitałem obcym, wzrost stóp procentowych w okresie wysokiej inflacji może być dla niej poważnym zagrożeniem. W ocenie pomoże wskaźnik finansowania majątku kapitałem własnym.
Spółka charakteryzująca się powyższymi cechami daje nadzieję na to, że wzrost inflacji nie zakłóci jej prawidłowego funkcjonowania. Zyski takich spółek nie efektem wzrostu cen i księgowych niedomówień, lecz mają ugruntowanie w stabilnym popycie. Oczywiście nie są to wystarczające kryteria przy wyborze spółki. Pozwalają jednak na odrzucenie przedsiębiorstw obciążonych potencjalnie wyższym ryzykiem.
Piotr Lonczak
[email protected]
Źródło: Bankier.pl
