Giełda Catalyst powstała dokładnie cztery lata temu. Nastąpiło to w bardzo dobrym momencie – tuż po kryzysie finansowym, kiedy strach przepędził inwestorów z rynków akcji, a dochodowość obligacji skarbowych znacząco spadła. Czy jest to atrakcyjne miejsce lokowania kapitału?
Warszawski Catalyst powstał przede wszystkim z myślą o obligacjach nieskarbowych, w tym przede wszystkim obligacjach korporacyjnych. Te ostatnie to znany na innych rynkach od co najmniej 200 lat sposób na finansowanie przedsiębiorstw. Zamiast zanosić środki do banku, który następnie pożycza je firmom, możemy udzielić im sami kredytu właśnie przez zakup obligacji korporacyjnych. Dzięki temu omijamy kosztownego pośrednika, wymagającego wysokiej marży na reklamę czy utrzymanie oddziałów. W rezultacie otrzymujemy oprocentowanie wyraźnie wyższe niż na lokacie, a przedsiębiorstwo, którego obligacje kupujemy, dostaje kredyt niżej oprocentowany niż w banku.
Ile można zarobić?
Oczywiście kupno pojedynczej obligacji nie jest zbyt bezpieczne. Lokaty w bankach są od takiej inwestycji dużo mniej ryzykowne i to nie tylko za sprawą gwarancji państwowych. Banki przede wszystkim dobrze dywersyfikują portfele kredytów, w których nierzadko bywa nawet kilkadziesiąt tysięcy firm. Ten problem z obligacjami korporacyjnymi można jednak dość łatwo rozwiązać. Nawet na Catalyst jest już 136 emitentów, co z powodzeniem wystarczy do budowy rozsądnie zdywersyfikowanego portfela, w którym jedna spółka będzie miała najwyżej kilkuprocentowy udział. Ile można zarobić na takiej inwestycji?
Polskie doświadczenia mówią, że jak dotąd średnie oprocentowanie oscyluje wokół 10 proc. w skali roku, czyli nominalnie, zależnie od roku, 6-7 pkt. proc. powyżej inflacji. Jednak dane obejmujące tylko cztery lata nie są reprezentatywne, a ponieważ dłuższych szeregów czasowych dla naszego kraju nie ma, trzeba spojrzeć, jak to jest za granicą. Dane, do których udało mi się dotrzeć, obejmują niestety tylko XX wiek. A szkoda, bo obligacje przedsiębiorstw odegrały w XIX wieku olbrzymią rolę w budowie kolei żelaznych, zarówno w Europie jak i w USA. Od 1926 roku amerykańskie obligacje korporacyjne pozwoliły zarobić realnie (ponad inflację) 3 proc. w skali roku. To wartość pomiędzy stopą zwrotu z obligacji skarbowych (nieco poniżej 2 proc. ) a akcji (prawie 7 proc.).
Ryzyko inwestycyjne
Dodatkowy 1 pkt. proc. zysku ponad inflację nie przychodzi oczywiście za nic. Obligacje korporacyjne są zdecydowanie mniej płynne od obligacji skarbowych, przez co trudniej jest wycofać się z inwestycji przed czasem. Ponadto istnieje ryzyko niewypłacalności dłużnika, jednak jest ono raczej niewielkie. Przykładowo dla pojedynczego emitenta o ratingu A, reprezentatywnego dla wspomnianego portfela amerykańskich obligacji korporacyjnych, prawdopodobieństwo bankructwa w ciągu 10 lat wynosi zaledwie 2 proc. Warto zauważyć, że bankructwo nie oznacza tu utraty całości zainwestowanych środków. W praktyce około połowę udaje się odzyskać. Sytuacja, w której przez dziesięć lat kilku emitentów w naszym portfelu bankrutuje, nie jest więc tragiczna. Jeśli portfel był dobrze zdywersyfikowany, to płatności odsetkowe od tych spółek, które pozostały przy życiu, z nawiązką wynagrodzą nam stratę. Wspomniany 3 procentowy zysk uwzględnia oczywiście wszystkie bankructwa, których przez prawie 90 lat było na amerykańskim rynku sporo.
W Polsce jak na razie zyski są większe, co można tłumaczyć początkową fazą rozwoju rynku. Choć dynamika nowych emisji jest imponująca (20 proc. rok do roku) i widać wzrost zainteresowania inwestorów, to cały czas rynek obligacji korporacyjnych w Polsce jest relatywnie mało rozwinięty. Wartość emisji wszystkich nieskarbowych papierów dłużnych to około 3 proc. PKB, podczas gdy w USA ponad 50 proc. PKB. Ktoś mógłby zwrócić uwagę, że nie należy rynku obligacji odnosić do PKB, tylko do kapitalizacji giełdy, gdyż nasz rynek finansowy po prostu jest mniej rozwinięty od amerykańskiego. Takie porównanie nie zmienia jednak ogólnego wniosku – w USA wartość rynku obligacji przedsiębiorstw stanowi 53 proc. wartości rynku akcji, a w Polsce zaledwie 7 proc. Dynamiczny rozwój będzie się więc prawdopodobnie utrzymywał jeszcze przez długie lata.
Anomalie rynku Catalyst
Polski rynek także pod innymi względami różni się od amerykańskiego, a tak naprawdę od każdego rozwiniętego. Przede wszystkim obligacje emitowane w Polsce wypłacają kupony w 80 proc. oparte o zmienną stopę procentową. Odsetki naliczane są na zasadzie WIBOR plus marża, która sięga zwykle 5-6 pkt. proc. Jest to bardzo korzystne dla inwestorów, gdyż gwarantuje zysk niezależny od inflacji. Nie jest to jednak sytuacja wygodna dla emitentów, którzy narażeni są na ryzyko wzrostu stóp procentowych, co może utrudnić im spłatę zobowiązań. W przyszłości spodziewałbym się ewolucji rynku w kierunku stałego oprocentowania i oczywiście jego obniżenia wraz z tym, jak poszerzy się baza inwestorów, a po pieniądze zgłaszać się będzie więcej firm.
Drugą anomalią naszego rynku obligacji korporacyjnych jest to, że ciągle ponad połowę wartości emisji stanowią obligacje objęte gwarancjami skarbu państwa, w szczególności obligacje autostradowe BGK. Oznacza to, że rynek naprawdę prywatny jest znacznie mniejszy niż wskazują na to zbiorcze statystyki.
Polski rynek obligacji korporacyjnych jest więc z pewnością wart uwagi inwestorów, ma też przed sobą wielką przyszłość. Jeżeli rządowi uda się przeprowadzić przez Sejm, a następnie przez Trybunał Konstytucyjny zmiany w OFE, fundusze, którym planuje się zakazać inwestycji w obligacje skarbowe, na pewno zainteresują się papierami dłużnymi przedsiębiorstw. Trudno sobie bowiem wyobrazić, by całość środków lokowały w akcjach. Gotówka z OFE powinna jeszcze mocniej ożywić rynek pierwotny, a także dać szansę do zarobku na rynku wtórnym, gdyż wygląda na to, że przetasowanie w portfelach funduszy dokonać się będzie musiało szybko, przez co mocno zwiększą one popyt na obligacje korporacyjne już w przyszłym roku.
Maciej Bitner
Główny Ekonomista Wealth Solutions
Wojciech Boczoń
