O problemach światowych gospodarek, trwającym kryzysie, przyszłości Unii Europejskiej i jak w tym całym „bałaganie” inwestować rozmawiamy z głównym analitykiem Saxo Banku – Steenem Jakobsenem.
Marcin Świerkot, Bankier.pl: Zacznijmy od sytuacji która zaczęła się kilka tygodni temu, czyli “szalona” wyprzedaż akcji. Jakie były główne powody takiej paniki?
Steen Jakobsen, główny analityk Saxo Banku:
Zasadniczo, postrzegam to jako racjonalna reakcja następująca po nieracjonalnym procesie wierzenia w to, że można rozwiązać problem długu kolejnym długiem. Taka sytuacja dla mnie i dla wielu innych była do przewidzenia – tak się dzieje, kiedy rządy interweniują w gospodarkę, kiedy niskie stopy procentowe utrzymują się przez długi czas, a w kwestii pracy strukturalnej nad system nic się nie dzieje. Nagle, rynek zrozumiał i powiedział – „Chwila!” Tym razem pretekstem były Włoski rynek obligacji – ludzie zaczęli się zastanawiać: Dobra, jeżeli trzeba pomóc Włochom, wtedy Francja będzie musiała zapłacić około 5% ich PKB – jeżeli będą musieli tyle zapłacić, zostaną zdegradowani. Jeżeli zostaną zdegradowani, wtedy będą musieli zebrać dodatkową gotówkę(zgodnie z konstytucją EFSF), a tą gotówkę będą musieli pozyskać z rynku. Ludzie nagle zaczęli robić analizy które powinni robić w 2008 roku – i to spowodowało przecenę całego rynku. Dla mnie ten obrót zdarzeń był naturalnym efektem błędów w polityce która, w mojej opinii, była prowadzona przez ostatnie 3 lat od kryzysu w 2008 roku. To był raczej powrót do rzeczywistości niż jak to Pan nazwał „Szalona wyprzedaż” czy coś niespodziewanego.
M.Ś: Tak więc zmierzamy w stronę podwójnego dna, czy jest to korekta?
S.J: Po pierwsze, trzeba sobie uświadomić, że od 2007 roku tak właściwie jesteśmy w trakcie bessy, i to co widzieliśmy było wzrostem na niedźwiedzim rynku – mówiąc to, myślę, że jesteśmy w ostatecznej fazie, jak ja to nazywam, „totalnej interwencji”. Jeżeli spojrzymy dzisiaj na rynki, właściwie na każdym rynku własnościowym jest jakaś forma interwencji rządowej, waluty: Frank Szwajcarski, Yen, waluty Ameryki Łacińskiej oraz azjatyckie – wszystkie są pośrednio lub bezpośrednio kontrolowane przez rządy. Są kraje w Europie, gdzie zabroniona została krótka sprzedaż. Rynek obligacji utrzymuje się w niektórych krajach tylko dzięki interwencji ECB i do tego wszystkiego dochodzi zwiększająca się ilość państw, które nie są w stanie się same utrzymać. Patrząc na dzisiejszą sytuację widzimy, jak nazywają to francuzi „dirgisme” – słowo które powstało z kombinacji kapitalizmu i rządowej interwencji. Możemy obserwować jak coraz bardziej rośnie rządowe zaangażowanie w wolny rynek – i w końcu, jak mur Berliński – to wszystko będzie musiało upaść. Myślę, że jesteśmy w finalnym stadium tego procesu.
Wracając do twojego pytania – podkreślając warunki ekonomiczne, jest relatywnie dobrze – firmy są w lepszej sytuacji niż w 2008 roku. To oznacza, że firmy powinny ucierpieć mniej, a rynek akcji powinien sprawić się lepiej od przychodów rządu. Jeżeli chodzi o możliwość recesji, to zależy, o którym regionie mówimy. Analizując sytuację USA, myślę, że jest to bardzo mało prawdopodobne. Stany mają dwa czynniki pobudzające długoterminowy wzrost: Jednym jest pozytywny przyrost naturalny, drugi to produktywność, gdzie USA jest w dużo lepszej sytuacji niż Europa i na pewnych obszarach także od Azji. USA zmierzające ku podwójnemu dnu? Myślę, że to bardzo mało prawdopodobne. Mogą mieć spowolniony wzrost, mogą mięć deflację, mogą nawet mieć kwartał czy dwa recesji – ale w dłuższej perspektywie jest to bardzo mało prawdopodobne. Jeżeli chodzi o Europę, dla mnie jest jasne, że już mamy recesję – jedyna rzecz która ukrywa ten fakt to wzrost Niemiec który ciągnął całą Europę ze sobą. Jednak teraz, kiedy Niemcy zwalniają, Europa zmierza ku podwójnemu dnu. Azja, jak wiadomo, nie jest nawet blisko recesji.
M.Ś: Co w takim razie może uratować Europę? Jest wiele pomysłów i planów: Wspólne obligacje, podzielenie strefy euro na dwie części. Co może pomóc?
Trzeba sobie uświadomić, że UE została zrodzona, jako projekt polityczny – to oznacza, że rozwiązanie jej problemów również musi być polityczne. Jedyne polityczne rozwiązanie z ekonomicznego oraz racjonalnego punktu widzenia to ruch w stronę konsolidacji fiskalnej. Unia europejska została stworzona bez ministerstwa finansów – teraz, trzeba ten urząd przywrócić. To znaczy, że efektywnie trzeba poruszać się w stronę unii fiskalnej i to stanie się według niektórych furtką do Europejskich obligacji. Myślę, że najbardziej prawdopodobnym scenariuszem jest „coś” pośrodku – powolne zmierzanie w stronę unii fiskalnej, ale przestrzegając mechanizmów zaczerpniętych niedawno od ekonomistów: Stworzenie Europejskiego Funduszu Walutowego kierowanego przez europejskich ministrów, który będzie nadzorował system bankowy. ECB będzie źródłem ostatnich zapasów, tworząc płynność potrzebą na rynku. Obligacje zostaną i będą używane jako zabezpieczenie wraz z ECB. Tak więc sukcesywnie rola Europejskiego Banku centralnego na rynkach będzie degradowana. Trzeba to również zrobić w zgodzie z traktatem z Maastricht, ponieważ są już dwie rządowe organizacje operujące pod tym protokołem. Podsumowując: polityczny projekt potrzebuje politycznego rozwiązania – czyli unii fiskalnej. Pomiędzy unią fiskalną, co jest bardzo
M.Ś: Wcześniej mówiłeś o Stanach które radzą sobie całkiem dobrze – jaka jest twoja opinia na temat obniżki ratingu USA przez agencję S & P?
S.J: Myślę, że jest bez znaczenia: robienie z igły wideł. To płonna dyskusja, która nie ma sensu. Tak naprawdę pytanie brzmi „Czy wpłynął na ciebie fakt, że jakaś prywatna organizacja dała inną literkę w ocenie obsługi długu USA? Czy będzie to miało wpływ na twoje inwestycje?” Nie. Absolutnie nie. Jeżeli spojrzymy na obniżenie ratingów w historii, na przykład na Japonię do której wiele osób tworzy analogię, nie miało to absolutnie żadnego wpływu na siłę waluty oraz poziom stóp procentowych. Myślę, że historia najnowsza pokazuję, że te ratingi są nieważne. Tak samo bezznaczeniowa jest dyskusja na temat utraty potrójnego A przez Niemcy. Tu nie chodzi o potrójne A czy podwójne A, tylko o to czy państwo jest w stanie spłacać swoje długi. A to wcale nie opiera się na ratingach – to tak jak z rankingiem tenisistów. To, że jesteś pierwszy na świecie, nie oznacza, że nie może cię pokonać gracz z pozycją 3, 5 a nawet 100. Jak to jest możliwe, że Francja ma wyższy rating od USA? Jeżeli widzimy taką sytuację, to znaczy, że system musi być stworzony od nowa, bo w obecnej formie jest całkowicie zepsuty i nie ma sensu.
M.Ś: A co ze złotem? To, co dzisiaj widzimy to bańka spekulacyjna, czy raczej normalny trend? I jak długo takie poziomy mogą się utrzymać?
S.J: Właściwie to i to: To jest bańka, jeżeli bańkę definiujemy jako coś, co ludzie kupują nie dla realnej wartości którą prezentuję, tylko dla tego, że przewidują wysoki zysk w przyszłości. Ale jest to również jedyny finansowy instrument który obecnie nie może być zdewaluowany przez polityków – nie można zmniejszyć lub zwiększyć ilości złota, to zależy od wydobycia. Jeżeli wierzysz, że system finansowy upadnie, powinieneś przyjąć długa pozycję na złocie. Jeżeli myślisz, że system finansowy przetrwa albo zmieni postać, wtedy najprawdopodobniej czas zmienić podejście do złota na neutralne, jeżeli miałeś złoto cały ten czas. Za każde 100$ o które cena złota wzrasta w tym momencie, myślę, że jest ryzyko straty 200$. Jeżeli nie jesteś od bardzo niskich poziomów, to teraz kupno złota nie jest najlepszą decyzją.
M.Ś: Co w takim razie powinni teraz robić inwestorzy?
S.J: Mam nadzieję, że inwestorzy byli na tyle mądrzy by zbierać gotówkę – cały czas polecam pozostanie neutralnym i trzymanie gotówki. 70% w gotówce, 20% w obligacjach i około 10% w metalach – to punkt wyjściowy. Myślę, że w nadchodzących osiemnastu miesiącach powinno się zebrać wszystkie zasoby pieniężne, podzielić je na 18 i stopniowo zwiększać zaangażowanie w rynek akcji z 0% w tym momencie, do 100% za 18 miesięcy. Myślę, że w tym okresie będziemy mieli ostateczną falę tego kryzysu i zobaczymy koniec tego, co nazywam „ludzką ekonomią” i rynki, do pewnego stopnia, uwolnią się. Jednak przewidzenie dołka, jak i górki jest niemożliwe, więc najlepiej zastosować regułę uśredniania i skupować akcję przez następne 18, jeżeli nie 24 miesiące małymi porcjami. Powiedzmy, że będziemy inwestować 2-3% każdego miesiąca, tak więc w każdą trzecią środę miesiąca wybieramy się na zakupy. Powinno się patrzeć głównie na fundamentalne wartości – jednym z powodów dla czego powinno się tak robić jest fakt, że stopień zwrotu z samych dywidend spółek z S&P 500 jest większy niż oprocentowanie 10 letnich obligacji emitowanych przez rząd USA i szczerze mówiąc, za 10 lat wolę posiadać udziały w 500 największych spółek w USA niż obligacje rządowe. Myślę, że obie poradzą sobie dobrze, ale S&P z swoją produktywnością i sytuacją mikroekonomiczną poradzą sobie lepiej.
M.Ś: Mówisz o wielkich zmianach w systemie ekonomicznym w nadchodzących 18-nastu miesiącach. Jak to się może wydarzyć? Jak dramatyczny może być proces zmian?
S.J: Każdy zmiana w historii następowała przez kryzys, więc jeśli chcesz bym opisał następne 6 do 18-stu miesięcy to zaczniemy od małych wzrostów spowodowanych przez kolejną interwencję Bernanke, prawdopodobnie ogłoszoną w tym tygodniu. Możliwe, że ECB podąży tym śladem i zaprezentuje podobne rozwiązania w europie, tak wiec będziemy mieli drobny wzrost na niedźwiedzim rynku i dopiero wtedy nastąpi to, co nazywam piątą falą – ostateczna faza która nastąpi gdzieś pomiędzy czwartym kwartałem tego roku a drugim kwartałem następnego. Wtedy cała ekonomia się „zresetuje „. Politycy w końcu zaczną podejmować poprawne decyzję, wykraczające w przyszłość, – bo jeżeli spojrzy się na historię Europejskiej polityki walutowej, łatwo można zauważyć, że kluczowe decyzje podejmowane są ostatniego dnia, w ostatniej minucie. Tak więc potrzeba kryzysu, by zmusić polityków do działania tak samo jak potrzeba kryzysu w USA żeby zmusić Rezerwę Federalną do interwencji. Można powiedzieć, że im głębiej spadną rynki tym bardziej prawdopodobne jest, że w końcu otrzymamy finalne rozwiązanie problemów. Jeżeli rynek wróci do poprzednich poziomów i będziemy mieli wzrost, tak jak w 2009 roku, nie będzie żadnych fundamentalnych zmian w podejściu, – czyli politykach rozwiązujących problem długu kolejnymi długami, kiedy powinni mówić o wypłacalności. Coraz niższe poziomy rynkowe zbliżają nas do ostatecznego rozwiązania problemów.
M.Ś: W takim razie, w twojej opinii, trzecia fala QE nie rozwiąże żadnych problemów?
S.J: Poprzednie dwie fale nie rozwiązały żadnych problemów, więc kolejna również nie pomoże. Ale rynek chce, żeby to się stało – chce kupić trochę więcej czasu. I tutaj pragnienia rynku spotykają się z pragnieniami polityków, którzy również chcą kupić jak najwięcej czasu, a jedynym sposobem jest zwiększanie poziomów pieniędzy pompowanych w gospodarkę. Właśnie w to wierzą ludzie – Ja w to nie wierzę, nawet rynek w to tak naprawdę nie wierzy, ale, w krótkim terminie może to mieć pozytywny efekt w kwestii ryzyka.
M.Ś: Dziękuję za rozmowę.
Wywiad został przeprowadzony 24 sierpnia 2011 r.
Źródło: Bankier.pl
