Xelion: komentarz poranny

Poza tym kolejne kraje (Chiny, Iran oraz w ostatnim tygodniu Zjednoczone Emiraty Arabskie) zapowiadały dywersyfikację rezerw, co musiało dolara osłabiać. Rezerwy walutowe ZEA szacowane są na 24.9 mld USD, więc nie są znaczące (chińskie są 40 razy większe), ale dołączanie się do grona chętnych do dywersyfikacji niedługo może uruchomić lawinę. To jest największe zagrożenie w 2007 roku.

Surowce (oprócz ropy) zyskały tylko dlatego, że na początku roku ceny euforycznie rosły, co doprowadziło ich ceny (z powodów nie mających nic wspólnego z fundamentami – to była zasługa funduszy) do absurdalnych poziomów. Od maja trwała korekta, która jednak jedynie zmniejszyła skalę zwyżki. Złoto szybciej ją skończyło, bo jest ujemnie skorelowane z dolarem. Ropa jednak staniała, a indeks surowców CRB spadł. To było zachowanie sensowne, bo oczekiwano spowolnienia gospodarki światowej, co można było zaobserwować w USA już w trzecim kwartale 2006 roku. Zupełnie irracjonalnie zachowywały się akcje, bo oczekiwanie na spowolnienie gospodarki powinny doprowadzić do spadku indeksów, a tymczasem ich ceny bardzo wyraźnie rosły.

Oficjalne powody znamy: oczekiwanie spadku stóp procentowych w USA oraz tzw. „miękkiego lądowania” gospodarki amerykańskiej, które nie przerodzi się w recesję. To są jednak preteksty irracjonalne. Po pierwsze, nie jest pewne, czy Fed obniży stopy. Po drugie, skutek obniżki, gdyby nawet nastąpiła, pojawiałby się około pół roku po niej, czyli zapewne dopiero za rok. Po trzecie, jakie by nie było spowolnienie gospodarki, to dynamika zysków spółek musi spaść, a to nie uzasadnia wzrostu cen akcji. Mamy więc do czynienia z kolejnym budowaniem bańki spekulacyjnej. Jednak dopóki gospodarka amerykańska nie wejdzie w recesję lub/i cena ropy nie zacznie znowu gwałtownie rosnąć lub/i presja inflacyjna przestanie spadać, to stan przewartościowania akcji może nadal się utrzymywać.

Wróćmy teraz do chwili obecnej. Krótki, bo czterodniowy tydzień na amerykańskich rynkach finansowych niespecjalnie zasługuje na osobny komentarz, ale parę słów też o nim. W zasadzie natychmiast (od wtorku, bo w drugi dzień świąt giełdy w USA pracują) indeksy rosły, a gracze nie zwracali uwagi na zagrożenia. Trwało kończące rok „window dressing”. Żadnego wpływu na rynki nie wywarła informacja mówiąca o tym, że w przedświąteczną sobotę Rada Bezpieczeństwa ONZ nałożyła sankcje na Iran (chodziło o handel materiałami nuklearnymi i technologią), a Iran zapowiedział, że może użyć broni naftowej w odwecie. Wydawałoby się, że cena ropy pójdzie w górę, ale tak się nie stało. Wytłumaczeń próżno szukać, chociaż oficjalnym jest ciepła zima w USA. Tyle tylko, że ta sama zima (kiepska pogoda) podobno zaszkodziła w świątecznej sprzedaży detalicznej w USA. W tym roku sprzedaż wzrosła tylko o 3 procent (w zeszłym 5,2 proc.).

Cieszono się korzystnymi dla gospodarki raportami makroekonomicznymi, ale prawie w każdym dało się zauważyć niepokojące sygnały. Wzrosła ilość sprzedawanych domów (nowych i z rynku wtórnego). Takie (oczekiwane zresztą) dane dały asumpt do twierdzenia, że zakończyła się już korekta na tym rynku. To jest zdecydowanie zbyt optymistyczny pogląd. Jeśli chodzi o nowe domy to mediana cen wzrosła o 3,2 proc., ale w stosunku rocznym sprzedaż spadła o 15,3 proc. – był to już 11-ty kolejny miesiąc spadku dynamiki sprzedaży. Jeśli chodzi o domy z rynku wtórnego to mediana cen spadła (po raz czwarty z rzędu) w porównaniu do zeszłego roku o 3,1 proc., a to ceny, a nie sprzedaż są najważniejsze dla gospodarki. Warto zauważyć, że MBA (stowarzyszenie banków hipotecznych) poinformowało, że ilość wniosków o kredyt hipoteczny spadła w ostatnim tygodniu o 14,2 proc. do poziomu najniższego od początku sierpnia. To sygnał, że po wzrostowej korekcie można oczekiwać pogorszenia sytuacji.

Inne dane też nie były jednoznaczne. Indeks zaufania konsumentów podawanego przez Conference Board nieoczekiwanie (dla ekonomistów amerykańskich) wzrósł. Od dawna jasne było jednak, że jest to bardzo prawdopodobne w sytuacji, kiedy zbliża się koniec roku, cena ropy nie rośnie, a akcje drożeją. Ale we wzroście tego indeksu nie było nic zaskakującego. Indeks Chicago PMI pokazujący aktywność w regionie też wzrósł do poziomu 52,4 pkt. (z 49,9 pkt.), pokazując w ten sposób, że gospodarka regionu nie rozwija się (w bardzo umiarkowanym tempie). To również nie było niespodzianką. Niespodzianką za to mogło być to, że z 49,4 do 48,5 pkt. spadł subindeks rynku pracy. Poprawa głównego indeksu może być jedynie chwilowa, bo przecież w końcu roku usługi zwiększają aktywność, więc nic dziwnego, że indeks PMI wzrósł. Jak widać można było różnie interpretować ten zestaw danych w zależności czy chciało się widzieć, że szklanka jest do połowy pełna, czy w połowie pusta.

Dzisiejszy pierwszy handlowy dzień nowego roku będzie bardzo nietypowy, bo giełdy w USA nie pracują z powodu żałoby po śmierci prezydenta Geralda Forda. Stado inwestorów na całym świecie pozbawione swojego przewodnika nie bardzo będzie wiedziało, co robić. Na domiar złego nie pracuje (z lokalnych powodów) giełda japońska, więc zanosi się na totalny marazm, mimo że dla akcji najważniejszy powinien być sam fakt rozpoczęcia nowego roku. To zazwyczaj bardzo pomaga obozowi byków. Dane makro musiałyby być naprawdę złe, żeby tak się nie stało, bo twierdzi się, że jaki będzie styczeń taki i rok (to ostatnio jednak rzadko się sprawdza), a pierwszy tydzień stycznia ma być prognostykiem dla całego miesiąca. Fundusze zrobią więc wszystko, żeby początek był dobry. Pytanie tylko, czy pozwolą im na to raporty makroekonomiczne.

Tyle tylko, że dzisiejsza publikacja danych z USA została przełożona na środę, a te z Eurolandu będą miały niezbyt duży wpływ na rynek akcji, a na walutowy jedynie chwilowy. Dowiemy się, jak w całej strefie euro i w poszczególnych krajach Eurolandu zachowywał się w grudniu sektor produkcyjny gospodarki. Prognozy mówią o kosmetycznych zmianach indeksów PMI i jeśli takie będą realia to nikogo to nie poruszy. Jedynie silne i niespodziewane zmiany mogą wpłynąć na zachowanie rynków. Teoretycznie im wyższy poziom indeksów tym lepiej dla euro i dla akcji. Zanosi się na nudny dzień, ale ponieważ jest to pierwszy handlowy dzień roku, to nie wykluczona pozytywna niespodzianka.

Dla polskiej giełdy i dla złotego rok 2006 był znakomity. Nie można się temu dziwić, bo przecież był to doskonały rok dla całej gospodarki. Jeden z najlepszych od zmiany systemu gospodarczego. Jeden z najlepszych, ale wcale nie najlepszy, jak ogólnie się twierdzi. W latach 1996 -1998 bezrobocia spadło do poziomu 9,5 procenta, dynamika produkcji rosła po kilkanaście procent miesięcznie, PKB w 1996 roku wzrósł o 7,9 procenta i powoli spadając dotarł do poziomu z tego roku (5,5 proc.) w 1998 roku. Był również i problem – duży problem: inflacja, która przekraczał 10 procent. Trzeba by jednak zapytać tych Polaków, którzy od tego czasu stracili pracę, czy przypadkiem nie woleli pracować nawet przy wyższej inflacji. Jak widać, czasem lepiej dopuścić do nieco wyższego wzrostu cen (oczywiście nie dwucyfrowego, ale na przykład 3 procentowego), żeby podkręcić wzrost gospodarczy i zmniejszyć bezrobocie? Jak się wydaje tego zdania był profesor Jan Sulmicki, były kandydat na szefa NBP.

Jeśli zaś chodzi o giełdę, to do beczki miodu można jednak dodać łyżkę dziegciu – kursy wielu spółek są od dawna przewartościowane. Grudniowe zachowanie indeksu MidWig wyraźnie ostrzegało, że ta uwaga dotyczy z pewnością małych i średnich spółek. Nawiasem mówiąc, korekty bardzo często przyjmują formę zygzaków, więc po wzroście tego indeksu czekamy jeszcze na kolejną falę wyprzedaży. Twierdzi się, że 2007 rok będzie w gospodarce i na giełdzie podobny do minionego, ale uważam, że twierdząc tak, skupiamy się jedynie na tym, co dzieje się w Polsce, nie uwzględniając gospodarki światowej. Wygląda na to, że wszyscy zakładają, iż w USA nie dojdzie do krachu na rynku nieruchomości, co pozwoli na „miękkie lądowanie” gospodarki, kurs dolara na rynkach światowych nie załamie się, geopolityka nie wywoła dużego wzrostu ceny ropy, presja inflacyjna zmniejszy się, a Fed przynajmniej pozostawi stopy bez zmian lub je nawet obniży. W obecnej, zglobalizowanej gospodarce wszystkie te czynniki muszą być spełnione, żeby w Polsce też nie doszło do znacznego spowolnienia. Realizacja optymistycznego scenariusza jest oczywiście prawdopodobna, ale martwi niezwykła wprost jednomyślność analityków prognozujących kolejny rok rozwoju i hossy. Historia uczy, że jeśli panuje taka jednomyślność to trzeba być przygotowanym na niemiłe niespodzianki. Zazwyczaj jest tak, że jeśli cos może pójść źle, to na pewno pójdzie. Na razie, wchodząc z nadzieją w rok 2007 cieszmy się tym, co osiągnięto w zeszłym roku.

A w zeszłym tygodniu rynki w Polsce zasługiwały jeszcze mniej na uwagę niż amerykańskie. Powód był prosty – to były tylko 3 dni robocze, a wystarczyło wziąć trzydniowy urlop, żeby mieć 10 dni wolnego. Wielu inwestorów to zrobiło, a obrót na WGPW był śmiesznie mały. Taki obrót sprzyjał obozowi byków, więc indeksy giełdowe w poświąteczną środę wzrosły. Nawet taniejąca ropa nie szkodziła kursowi PKN, który do tego może zostać pozwany o odszkodowanie przez syndyka Jukos International UK w przypadku, gdyby Jukos Int niewłaściwie wykorzystał środki ze sprzedaży Możejek. Najlepiej zachowywał się drożejący o dwa procent indeks MidWig – fundusze podciągały kursy po ostatnich spadkach. Do MidWig doszlusował również WIG20, a klucz do wzrostów był równie mało zrozumiały jak klucz do piątkowych spadków. Po prostu działały zlecenia koszykowe arbitrażystów. Kolejne dwa dni były już jednak znacznie gorsze. Przyniosły „window dresing” a rebour – zamiast podciągania cen akcji obserwowaliśmy ich spadki. To taka polska specyfika. Zarządzający dbają nie o to, żeby wszyscy zanotowali dobrą końcówkę roku, ale o to, żeby inni nie byli lepsi. Najgorzej zachowywał się sektor bankowy, z czego można wnioskować, że realizowano zyski z najlepszych inwestycji.

Ciekawie zachowywał się złoty tracący na początku tygodnia do obu głównych walut (ostatnie dwa dnia były już lepsze). Początkowe osłabienie było dosyć zaskakujące, bo dużo lepiej zachowywał się na przykład forint, a wzrost kursu EUR/USD też zazwyczaj sprzyja naszej walucie. Najwyraźniej odgrywały rolę dwa czynniki: gra wstępna przed oczekiwaną styczniową korektą i być może lekki niepokój wynikający z ciągłego braku kandydata na szefa NBP. Ten niepokój utrzyma się i w tym, znowu krótszym o jeden dzień, tygodniu. Prezydent powinien w tym czasie podać nazwisko kolejnego kandydata na szefa NBP (10 stycznia przestanie nim być Leszek Balcerowicz), więc może dojść do gwałtownych ruchów naszej waluty. Jeśli będzie to kandydat klasy Jana Sulmickiego to złoty się wzmocni. Gdyby jednak zdawał się podzielać stanowisko LPR (nie wchodzimy do strefy euro) lub prezentować nieakceptowane dla światowych rynków poglądy to złoty straci i to wyraźnie. To jest jednak mało prawdopodobne, bo mało jest polityków, którzy odważyliby się przeciwstawiać wszechwładnym rynkom finansowym.

Co się będzie działo na początku roku na WGPW? Ogólnie oczekiwany jest wzrost indeksów i niespecjalnie by to zdziwiło, gdyby tak się stało. Początek roku ma swoje prawa. Jednak wszystko zależy od tego, co zobaczymy w danych makro z USA i jaka będzie tam reakcja rynków. Przetestujemy też poglądy zarządzających funduszami inwestującymi w Polsce. Trzeba pamiętać, że na przykład Mark Mobius (Templeton) uważa, że warto kupować akcje w Polsce, ale po 20 – 25 – procentowej korekcie indeksów. Z fundamentalnego punktu widzenia ma rację, ale ja nie widzę na razie zbyt dużo fundamentów w zachowaniu giełdy, więc nie mogę wykluczyć dobrego początku roku. Uważam jednak, że bardziej racjonalne byłoby szybkie rozpoczęcie korekty (być może po początkowym entuzjastycznym wzroście).

Dzisiaj, kiedy świat jest pozbawiony przewodnictwa USA, rynek powinien pozostawać w marazmie. Jedno jest pewne: to i tak nie będzie miało żadnego znaczenia dla koniunktury w ciągu reszty miesiąca.