Kryzys na europejskim rynku długu publicznego wywołał przecenę prawie wszystkich najważniejszych aktywów finansowych. Obawy o to, że zamieszanie w strefie euro będzie miało wpływ na wzrost gospodarczy w Europie i na świecie, są jednak przesadzone. Warto sprawdzić czy wśród dotkliwie przecenionych aktywów nie znalazły się takie, które, gdy kurz opadnie, warto by mieć w swoim portfelu.
Nim jednak zaczniemy się zastanawiać, czy majowa przecena jest rzeczywiście inwestycyjną okazją, warto spróbować zrozumieć to, co w ostatnich tygodniach się działo. Zacząć należy od tego, że zła sytuacja gospodarcza Grecji sama w sobie nie była wielkim powodem do niepokoju. Zawsze przecież są jakieś kraje, którym tymczasowo powodzi się wyraźnie gorzej. Zaś udział PKB Grecji w łącznym produkcie strefy euro nie przekracza 2,5%, a jej wpływ na globalny wzrost gospodarczy można porównać z tym, jaki wywiera Nigeria czy Iran.
Tym, czego naprawdę się obawiano, był wpływ ewentualnego bankructwa na stabilność europejskiego systemu finansowego. Wiele banków z Europy Zachodniej posiada bowiem w swoich aktywach znaczne ilości greckich obligacji. Bankructwo któregoś z nich na skutek ogłoszenie przez Grecję niewypłacalności, mogłoby pociągnąć za sobą falę upadłości kolejnych instytucji finansowych. Ponieważ inwestorzy nie wiedzieli, kto może być taką sytuacją zagrożony, masowo pozbywali się akcji, kupując obligacje rządów o największej wiarygodności (Niemiec i USA).
Interwencja pozostałych państw ze strefy euro, które obiecały przeznaczyć razem z międzynarodowym Funduszem Walutowym 750 mld euro na pomoc bankrutom oraz działania Europejskiego Banku Centralnego, który zdecydował się na wykup obligacji państw będących w trudnej sytuacji budżetowej, zmierzały do rozwiania tych niepokojów. Dodatkowo miały na celu uciszenie spekulacji o ewentualnej niewypłacalności innych krajów z południa Europy – Portugalii i Hiszpanii.
W poniedziałek 10 maja wydawało się, że „kryzys” skończył się (minister Rostowski oświadczył tak nawet w telewizji) – dolar spadł do poziomu 1,3 za euro, a indeks Euro Stoxx 50 zyskał w tym dniu ponad 10 procent. Jednak od tego czasu praktycznie nieprzerwanie przecena jest kontynuowana, a europejska waluta jest tańsza niż przed ogłoszeniem planu. Jak można to wyjaśnić?
Wydaje się, że tak poważne potraktowanie problemów strefy euro nie ma fundamentalnego uzasadnienia. Przede wszystkim całkowicie zapomniano o – często w ostatnich latach przywoływanych – historiach o upadku dolara (w których przecież też było dużo prawdy). Nagle dla wszystkich oczywiste stało się, że prawdziwe problemy to ma dopiero strefa euro. Zupełnie przestał mieć znaczenie kolosalny amerykański deficyt budżetowy (większy niż np. w Hiszpanii) i handlowy (strefa euro ma nadwyżkę w handlu) oraz zagrożenie dywersyfikacją dolarowych rezerw walutowych będących w posiadaniu państw azjatyckich.
Prostą historią o słabości politycznej Europy i jej niezdolności do podjęcia wysiłku reform stosunkowo łatwo można było się przejąć przez co chyba nazbyt szybko opanowała umysły inwestorów. Przecież udzielenie gwarancji zadłużeniu krajom Europy Południowej rozwiązuje doraźne problemy sektora bankowego, zaś wyjście zagrożonych państw z pułapki zadłużenia stało się w ostatnich tygodniach bardziej, a nie mniej prawdopodobne.
Grecja przyjmując pomoc, przyjęła plan oszczędnościowy, a interwencje EBC spowodowały obniżenie oprocentowania jej długu. Hiszpania wyszła z recesji i uchwaliła program cięcia wydatków oraz – podobnie jak Portugalia – ogłosiła konkretne plany obniżenia przyszłorocznego deficytu. Zupełnie nieuzasadnione są też obawy o inflacyjne skutki wykupu obligacji przez EBC – bank obiecał, że pozbędzie się jednocześnie jakichś innych papierów ze swojego portfela, przez co nie ma zagrożenia trwałym wzrostem podaży pieniądza.
Niektórych inwestorów martwią na pewno dalekosiężne skutki podjętych przez władze działań. Z bardziej niepokojących należy wymienić zszarganie reputacji EBC, którego prezes kilka dni przed ogłoszeniem planu ratunkowego dla strefy euro, zarzekał się, że bank na pewno nie będzie skupował obligacji zagrożonych bankructwem państw. W bardzo złym świetle również prezentuje się niedawna decyzja banku centralnego Włoch, który de facto obniżył wymagania kapitałowe dla banków, pozwalając, by obligacje państw, którym obniżono rating, traktować nadal jako aktywa pozbawione ryzyka.
To wszystko budzi obawy, że polityków europejskich interesuje głównie doraźne zażegnanie skutków i nie bardzo dbają o to, co stanie się z systemem finansowym na dłuższą metę. Trudno jednak już w tej chwili oszacować konsekwencje tego typu posunięć dla przyszłej stabilności. Jeśli na przykład na skutek obaw o strefę euro podjęte zostaną wreszcie reformy strukturalne w UE, kryzys może jeszcze wyjść gospodarce europejskiej na zdrowie.
Jeśli więc wydaje się bardziej prawdopodobne, że majowa przecena jest przesadną reakcja na zagrożenia krótkoterminowe, które w dodatku w dużej mierze zostały zażegnane, to rzeczywiście mamy do czynienia z okazją do inwestycyjnych zakupów.
Na pierwszy rzut oka najbardziej zachęcająco w tej chwili wygląda cena ropy naftowej, która staniała z 86 dolarów za baryłkę do 68. Choć spadki miały miejsce z bardzo wysokich poziomów, nielicujących ani z popytem w krajach OECD ani z poziomem zapasów (w USA są w tej chwili one rekordowo wysokie), cena pomiędzy 60 a 70$ wydaje się już bardzo atrakcyjna. Nawet gdyby zamieszanie na rynku długu doprowadziło do spowolnienia stopy wzrostu w krajach strefy euro, to i tak za przewidywany w najbliższych latach wzrost popytu na ten surowiec odpowiadają przede wszystkim kraje BRIC.
Z daleka natomiast należy się trzymać od złota. Surowiec ten dawno już oderwał się od swoich fundamentów związanych z zastosowaniem jubilersko-przemysłowym i całkowicie zależy w tej chwili od zachowań inwestorów. Ci zaś póki co całkowicie ulegli gorączce złota – kupowali kruszec dlatego, że dolar tracił na wartości, a teraz kupują, bo się umacnia. Lokowali środki w złoto w obawie przed inflacją, a teraz nabywają je bojąc się deflacji. Dołączenie się do takiego szału zakupów mogłoby mieć sens, ceny mogą w końcu jeszcze pójść w górę, nie sposób jednak przewidzieć, kiedy się on skończy. A może to się stać w każdej chwili. Najbardziej prawdopodobnym momentem załamania cen na rynku złota jest rozpoczęcie cyklu podwyżek stóp procentowych przez Rezerwę Federalną. Nie nastąpi to zapewne wcześniej niż w przyszłym roku, ale ceny kruszcu mogą rozpocząć głęboką korektę w każdym momencie, w którym podwyżki stóp zaczną być powszechnie oczekiwane.
Szansę na zarobek dać mogą też dziesięcioletnie obligacje rządowe, zwłaszcza amerykańskie i niemieckie. Mowa oczywiście o obstawieniu ich spadków. Panika sprowadziła ich rentowności do poziomu trochę powyżej (USA) i poniżej (Niemcy) 3%. Oznacza to, że inflacja, oczekiwana przez inwestorów na tym rynku w najbliższych dziesięciu latach, wynosi około 1%, czyli znacznie mniej niż historyczna średnia oraz cel inflacyjny banków centralnych. Postępujące ożywienie oraz uspokojenie na rynkach finansowych powinno przynieść wzrost rentowności – tak niski ich poziom mogłaby uzasadnić jedynie obawa o przewlekłą deflację, na której pojawienie się banki centralne na pewno nie będą skłonne pozwolić.
Dodatkowo przyjęcie krótkiej pozycji na obligacjach amerykańskich i niemieckich daje szansę zarobku na obawach o wypłacalność rządów tych państw. W pewnym momencie bowiem rynek także może poddać ją w wątpliwość, na przykład gdy przypomni sobie o perspektywach wzrostu zadłużenia Stanów Zjednoczonych czy gwarancjach, których udzielił rząd niemiecki zagrożonym państwom ze strefy euro.
Źródło: Wealth Solutions
Wojciech Boczoń
