– Zarządzający aktywami otwartych funduszy emerytalnych uważają, że obecnie, przy wartości aktywów OFE wynoszących ponad 130 mld zł, coraz częściej pojawiają się problemy z dywersyfikacją portfeli, która gwarantowałaby odpowiednie zyski i bezpieczeństwo uczestnikom funduszy emerytalnych.
– Aktywa funduszy emerytalnych przyrastały do niedawna w dość szybkim tempie, między innymi dzięki trwającej od dłuższego czasu dobrej koniunkturze na rynku finansowym. Należało jednak zawczasu przygotować się na okres mniejszych zysków z inwestycji w akcje, wręcz nawet na okres znacznej korekty wartości akcji na rynku regulowanym w Polsce. Kiedyś bowiem takie zdarzenia muszą nastąpić. Chodzi o to, by fundusze emerytalne nie były krępowane zasadami, które czynią je nieodpornymi na mniejsze czy większe kryzysy. Posiadanie w portfelach inwestycyjnych różnorodnych instrumentów finansowych, pochodzących z różnych rynków (polskiego, ale także i zagranicznych), pozwala obniżyć ryzyko gwałtownego spadku aktywów OFE w okresach gorszej koniunktury. To właśnie nazywamy dywersyfikacją portfeli. Od wielu miesięcy Izba Gospodarcza Towarzystw Emerytalnych postuluje (nie po raz pierwszy zresztą), aby poluzować politykę inwestycyjną OFE, m.in. powoli, nie skokowo, zwiększać procentowe limity zaangażowania w instrumenty notowane na innych rynkach (do 20 proc.). Obecnie limit dla inwestycji zagranicznych jest minimalny i wynosi 5 proc. aktywów funduszu.
Przez wiele lat nadzór był przeciwny podniesieniu tego limitu. Używano wielu argumentów, w tym między innymi tego, że większość OFE nie wykorzystuje nawet dostępnego limitu. Dzisiaj wyraźnie widać, że na przeszkodzie większego zaangażowania w akcje na rynkach zagranicznych stoją dwie regulacje prawne, które należy zmienić. Zanim o nich opowiem, przeciwnikom zwiększenia inwestycji OFE za granicą zwracam uwagę, że fundusze emerytalne nie inwestowały za granicą wtedy, gdy w Polsce mogły to robić zyskowniej. I to był w okresie bardzo dobrej koniunktury na polskim rynku główny powód ich małego zaangażowania w ten typ inwestycji. Jednak dzisiaj mamy palącą potrzebę zdywersyfikowania portfeli OFE, czyli większego uniezależnienia się od sytuacji na polskim rynku finansowym.
Jestem przekonana, że zarządzający aktywami zdecydowaliby się na inwestycje zagraniczne, w ramach wspomnianego 5-proc. limitu, gdyby zostały zniesione dwie bariery. Nowelizowane w 2003 roku rozporządzenie ministra finansów zawiera absurdalny zapis, mówiący, że lokaty (instrumenty) OFE za granicą muszą posiadać ocenę na poziomie inwestycyjnym (rating). W stosunku do instrumentów dłużnych ma to sens, ale w stosunku do akcji jest kompletnym nieporozumieniem. Akcje bowiem nie mają oceny inwestycyjnej. Takie oceny robi się dla długu emitowanego przez przedsiębiorstwa, jednostki organizacyjne lub państwa. Gdyby wprost realizować ten zapis, to dopuszczalne byłyby wyłącznie inwestycje w spółki zadłużone, a nie te, które posiłkują się wyłącznie kapitałem własnym, ponieważ tylko te pierwsze mogą posiadać rating, a te drugie nie, bo są niezadłużone. Przepis ten praktycznie uniemożliwia inwestowanie w akcje solidnych spółek najlepiej funkcjonujących gospodarek świata. Powoduje też, że dla członków OFE niedostępne są inwestycje na innych rozwijających się rynkach kapitałowych, których gospodarki notują wyższą niż w naszym regionie dynamikę wzrostu.
– Druga bariera dotyczy sposobu pokrywania kosztów inwestycji zagranicznych?
– Tak. W Ustawie o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych jest przepis, który praktycznie uniemożliwia obciążenie funduszu emerytalnego kosztami korzystania przez OFE z instytucji rozliczeniowych zagranicznych, które pośredniczą z mocy prawa w transakcjach kupna i sprzedaży instrumentów finansowych, jeśli ich koszty są wyższe niż polskich instytucji. Musi je bowiem ponosić bezpośrednio PTE zarządzające funduszem. I znowu, taki przepis zniechęca do inwestycji zagranicznych, mimo że mogłyby one być w sumie zyskowniejsze niż alternatywne inwestycje w Polsce, z korzyścią dla członków OFE, nie mówiąc już o tym, że służyłyby lepszej dywersyfikacji portfeli, a więc zmniejszeniu ryzyka inwestycyjnego.
– Co tak naprawdę stoi na przeszkodzie?
– Trudno powiedzieć. W przeszłości próbowaliśmy zmienić przepisy związane z tą pierwszą barierą, ale w końcówce 2005 roku, tuż przed wyborami, nie udało się uzgodnić właściwej nowelizacji rozporządzenia z Generalnym Inspektorem Nadzoru Bankowego i sprawa upadła. Obecnie mam wrażenie, że mało kto się przejmuje tym, co może się zdarzyć na rynkach finansowych w przyszłości. W lipcu swój prywatny pogląd w tej sprawie wygłosił Krzysztof Rybiński, wiceprezes NBP, który przestrzegał przed nadmiernym wystawianiem inwestycji OFE na ryzyko związane prawie wyłącznie z polskim rynkiem finansowym i postulował podniesienie limitu na inwestycje zagraniczne. I nic się dalej nie dzieje.
– W jakie instrumenty OFE mogłyby lokować aktywa za granicą, gdyby zostało wydane odpowiednie rozporządzenie MF?
– Choćby np. w specjalistyczne fundusze inwestycyjne, w tym fundusze indeksowe, których za granicą jest wiele, a które są w stanie, przy obecnym dość niestabilnym stanie warszawskiej giełdy, stać się korzystną alternatywą lub bezpiecznym uzupełnieniem polskich akcji w portfelach OFE. Warto przypomnieć, że nadal górny limit akcji w portfelach OFE wynosi 40 proc., i większość funduszy jest bliska osiągnięcia tego limitu.
– A co można poprawić w zakresie inwestycji na polskim rynku?
– Fundusze emerytalne powinny wchodzić z inwestycjami w realną gospodarkę, w długofalowe przedsięwzięcia. Będzie to z czasem wymagało podniesienia limitu na akcje w portfelach OFE. Ale powinno to być kolejne działanie w logicznym ciągu, nie pierwsze. Chodzi o to, że obecnie fundusze nie mają dostępu do spółek z wielu branż, które notują dobre wyniki na bazie globalnego wzrostu gospodarek, jest też duża liczba małych spółek. Należałoby zatem uelastycznić obecne limity inwestycyjne i zwiększyć np. limity na inwestycje pośrednie (przez fundusze inwestycyjne zamknięte), po to, by inwestować w private equity. Ale muszą do tego powstać projekty nowych wehikułów inwestycyjnych. Stowarzyszenie Inwestorów Instytucjonalnych wielokrotnie sygnalizowało Ministerstwu Finansów, że gdyby powstał korzystny klimat, to wspólnie moglibyśmy przygotować odpowiednie rozwiązania prawne. Chodzi o to, aby regulator (Ministerstwo Finansów i nadzór) dostrzegły, że fundusze emerytalne zaczynają się dławić na polskim rynku, z powodu niemożności lokowania aktywów w wielość zyskownych walorów.
Za zmianą limitów na polskie akcje oraz za poszerzeniem limitu na inwestycje zagraniczne przemawia także i to, że rząd coraz mniej emituje papierów dłużnych. W ich miejsce OFE muszą nabywać inne instrumenty, a repertuar akcji polskich i zagranicznych instrumentów jest ciągle ograniczony.
– A tegoroczne debiuty na giełdzie?
– Przewidywano, że będą to emisje za około 7 mld zł. Jest to kropla w morzu pieniędzy, jakimi dysponują fundusze emerytalne, a przecież należy pamiętać o niezaspokojonym apetycie ze strony funduszy inwestycyjnych, który powoduje znaczny wzrost cen. Nie ma pomysłu na długofalowe inwestowanie. Wprawdzie jak na razie fundusze emerytalne osiągają bardzo dobre wyniki, ale zarządzający powinni myśleć z wieloletnim wyprzedzeniem.
Mówimy: nadszedł czas, aby zaproponować zarządzającym OFE nowe instrumenty finansowe. Wskazujemy kierunek: private equity, zwiększenie limitu w inwestycje za granicą oraz zwiększenie limitów w akcje emitowane w Polsce. Chcielibyśmy mieć także, jako zabezpieczenie przed spadkami kursów akcji, stopy procentowej i walut możliwość inwestowania w instrumenty pochodne.
– Są to ryzykowne instrumenty i z tego zapewne wynikają obiekcje urzędu nadzoru.
– Ryzykowne, kiedy są narzędziem spekulacji, a nie kiedy są zabezpieczeniem spadków np. kursów akcji notowanych na giełdzie. Poprzedni urząd nadzoru (KNUiFE) obawiał się, że fundusze emerytalne użyłyby tego typu instrumentów w celach spekulacyjnych. Nam chodziło jednak o zabezpieczenie się na przykład przed spadkami wartości akcji, grożącymi gwałtownym spadkiem aktywów, co byłoby zagrożeniem interesów uczestników OFE. I właśnie w lipcu i sierpniu tego roku mieliśmy takie zdarzenie, ale nie mogliśmy na nie zareagować. Podobna, nienormalna sytuacja, jest na rynku obligacji, których oferta Ministerstwa Finansów, z uwagi na dobrą sytuację budżetu, jest symboliczna. Tymczasem OFE muszą, z braku alternatywnych instrumentów, kupować obligacje skarbowe po zawyżonej przez sztuczny popyt cenie, co zmniejsza ich dochodowość. Apelujemy do urzędu nadzoru, aby zechciał z przedstawicielami IGTE rozważyć nasze propozycje i poprzeć zmiany w polityce inwestycyjnej OFE. Część zmian wymaga wydania stosownego rozporządzenia przez ministra finansów. Część postulowanych przez nas propozycji może zostać wprowadzona jedynie przez zmiany w Ustawie o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych.
– KNF współpracuje z Ministerstwem Finansów. Zatem nic nie stoi na przeszkodzie, aby odpowiednie decyzje zostały podjęte jak najszybciej.
– Liczymy na to, że Rada Rozwoju Rynku Finansowego zajmie się postulowanymi przez nas zmianami w polityce inwestycyjnej OFE. Liczę także na poparcie innych członków rady (członkami rady są osoby reprezentujące między innymi: KNF, MF, MPiPS, GPW, IGTE, PIU, ZBP – po prostu cały rynek kapitałowy).
– Jaki scenariusz pani przewiduje gdyby…?
– Nie zaprezentuję żadnego czarnego scenariusza – jestem przeciwna takim wizjom. Mogę mówić raczej o utraconych szansach.
